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　　第一创业 任文杰

　　天威视讯公布了09年年报 2009年公司实现营业收入7.53亿元，比上年增长5.94%；归属于上市公司股东的净利润为7819万元，比上年增长3.25%，每股收益为0.29元，每股净资产为4.65元。扣除非经常性损益的净利润比上年同期增长10.29%。扣除非经常性损益的净利润增幅高于净利润增幅，主要是09年的政府补助少于08年。分配方案是向全体股东每10股派发现金红利1元(含税)。

　　自由现金流入大幅高于净利润 09年经营活动现金流净额3.13亿元，每股经营活动现金流为1.17元，每股自由现金流为0.69元，货币资金从08年底的5.86亿元增长到09年底的6.6亿元。减去借款以后的净现金有5.6亿元。由于公司已经完成了数字电视的整体转换，未来几年将不需要大的资本开支，因此自由现金流比净利润更能反映公司的实际价值。

　　收视收入增长高于基本用户数增长 09年电视收视收入为3.88亿元，同比增长13.4%，收视收入增幅高于数字电视终端数的增幅(1.9%)，显示了付费频道和高清点播业务等增值业务的增长ARPU 提高。截至09年底，公司共拥有的有线数字电视用户终端数为107.85万个，交互电视用户终端数12.60万个(其中高清交互电视用户终端数为5.65万个)，付费频道用户终端数为5.29万个；宽度上网收入稳定增长09年有线宽频业务实现收入1.92亿元，同比增长4.79%。09年末，有线宽频在网用户数为28.07万户，与去年同期相比增加2.68万户。2010年公司将会通过继续和中移动合作等方式加强宽度业务的推进。

　　毛利率上升 09年的毛利率为32.56%，比上年增加1.43个百分点，显示了付费电视频道等增值业务的贡献。

　　销售和管理费用率同比上升09年销售费用率增加到5.05%(08年为4.57%)，主要原因是公司加大了互动电视、高清电视等新业务的广告宣传。管理费用率也上升到12.5%(08年为12.1%)，原因是公司发展新业务的前期投入及人员增加。

　　营业税和所得税支出增加 基本收视费免征营业税优惠政策的到期，使得09年营业税金及附加比上年同期增加了1254万元，增幅为98.1%。所得税率由18%提高到20%，使得所得税比上年同期增加了217万元。

　　增值业务将是发展重点2010年公司计划提高网内渗透率、市场总收入和ARPU 值(平均每用户收入值)。高清点播等增值业务将是发展重点。

　　2010年公司计划新拓展有线数字电视用户终端5.5万个、新拓展有线宽频用户4.5万户、发展高清交互电视用户终端20万个。公司2010年全年预算预计实现经营总收入83,600万元，比2009年增长11.05%；公司预计2010年实现净利润8,000万元，比2009年增长2.31%。公司以市场化的方式拓展高清用户卓有成效，我们预计10年高清用户发展将保持较高速度，而相当比例的高清用户将成为高清点播业务的用户。

　　向上游节目内容延伸 2009年8月，公司与深圳市震华高新电子有限公司合资成立了天华世纪传媒，该公司主要从事影视节目的版权引进、制作、加工集成及节目发行等工作，提供适应不同平台播放需要的内容及运营服务。天华世纪传媒2009年度主营业务收入为621万元，净利润为141万元。节目内容平台的建立将有利于公司向上游环节延伸，引进最新的点播节目源，未来也可以为其它有线电视公司提供节目内容服务，从而带来新的收入来源。

　　投资建议 我们预计2010年到2012年的每股收益将分别为0.32元、0.57元、0.63元。公司在基本收视业务贡献稳定的现金收入的同时，未来增值业务发展和外延扩张的都可能促使其进入发展新阶段，给予“审慎推荐”评级。三网融合试点的消息将有可能是公司短期股价的催化剂。