广州友谊：一季度业绩或超预期
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华泰证券 耿焜
公司的经营风格一直偏向稳健，品牌定位也非常清晰。公司从2000年上市之初的一家具有40多年历史的环市东门店和精品百货天河时代店开始，公司先后对已有门店进行扩容，到2005年公司开设第3家门店正佳广场店，2007 年公司开设第一家省外门店南宁店。如此稳健的扩张虽然使得公司的成长性不算出众，但也使得公司成为单店经营最有效地百货企业之一，并使得公司成为A 股市场自有现金流最充沛的零售企业。
我们对比了 A 股零售上市公司财务报表中货币资金剔除应付账款和预收账款项后的自有资金量，广州友谊的该指标居首。2008年这一数值为7.4 亿元，2009 年年报中这一数值达到了9.47亿元。公司现金牛的特性非常突出。如此丰沛的自有现金流能够支撑公司未来一段时间内的扩张，对公司扩张期的业绩增速提供较高的保障。
2010年1季度以来公司主要门店如环市东店、正佳店、南宁店销售增速均保持在20%以上。销售收入增速加快的原因是：首先，去年同期公司销售收入基数较低；第二，今年机团购物非常活跃。随着经济的复苏，企业团体等购物有明显复苏迹象，礼品等高毛利率产品销售占比提高。第三，今春冷热交替的天气为公司过季商品销售时间的延长带来了机会。因此我们预测公司2010 年1 季度业绩增速将迎来金融危机之后的阶段高点，净利润增速有望达到20%左右。
近几年来公司扩张步伐加快，公司公告已签订4 个商业物业，其中广州3个，佛山1个。预计到2012 年公司将新开3 家门店，同时主力店环市东店将再次扩店。未来三年，随着新增门店集中开业，公司业绩增速将加快，成长性的空间被打开。
随着南宁店渡过培育期，公司旗下已开业门店均为成熟门店，能够为公司带来稳定增长的盈利，从而支撑未来三年新门店的集中开业。另外，由于公司自有现金流充沛、外延扩张均采用租赁物业形式，因此新开店培育周期较短，对业绩增长带来的压力相对较低。考虑了2010年-2012 年扩店和新开店的因素，我们预计公司未来业绩处于上升通道中，2010 年-2012 年每股收益分别为0.91 元/1.10 元/1.37 元，当前股价对应2010 年业绩的估值水平为27 倍，低于行业平均估值水平。
此外，未来三年公司业绩开始提速，具有良好的成长性，因此我们给予公司目标价27.43 元，对应2011 年业绩的估值为25 倍，维持“推荐”评级。
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