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　　海通证券 路颖

　　年报概述。公司今日(2010年3月27日)发布2009年报，2009年公司实现营业收入29.59亿元，同比增长12.96%；实现利润总额3.80亿元，同比增长11.27%；实现归属于上市公司股东的净利润2.85亿元，同比增长10.89%，扣除非经常性损益的净利润2.78亿元，同比增长10.69%；2009年公司全面摊薄每股收益为0.794元，略低于我们之前0.81元的预测。

　　2009年公司净资产收益率为23.51%，较去年同期的24.31%减少0.8个百分点；公司09年归属于上市公司股东的每股净资产为3.67元，而去年同期为3.20元。此外，公司报告期每股经营性现金流1.23元，同比增长39.77%，高于收入和净利润的增长幅度。

　　公司2009年的分配预案是：按2009年度实现可分配利润的41.69%进行现金分红，每10股派现金3.00元(含税)。

　　2006-08年过去三年公司现金分红均占当年净利润的比重超过45%。

　　简评和投资建议。我们基本维持之前对公司2010年EPS的预测(参见表2)，预计2010年营业总收入增长13.5%，为33.59亿；(假设广州本地三家门店2010年收入增长13%；南宁店2010年收入增长20%左右)，预计实现净利润3.25亿，同比增长13.81%，EPS为0.90元。

　　我们的预测未包括公司2009下半年和2010年初以来的几次外延扩张，我们将在对这些门店项目概况做更细致的考察后再做分析和未来三年的业绩预测。整体来看，公司2010年的业绩主要还是靠过去门店的支撑，而2010年有望开业的环市东店扩场(世贸中心商场)项目基本不需要培育期，2011年即有望为公司带来一定利润；同样是2010年有望开业的珠江新城国金店项目、和2011年开业的长隆奥特莱斯和佛山店可能需要更长一些的培育期。

　　我们认为公司拥有良好的资质和过往经营业绩，之前属于内生增长较强的投资品种，但外延扩张相对稳健，且除了小规模的南宁外地百货门店(对公司损益影响不大，且培育、盈利周期处于行业平均水平)，基本没做其他扩张。

　　而2009下半年以来，公司在外延扩张方面的步伐明显加快，共签订了四个重要项目，包括：广州珠江新城中央商务区高端消费商圈国金店项目、佛山店项目、长隆友谊购物公园项目(奥特莱斯业态)，以及环市东店扩大的世贸中心商场项目。

　　结合目前市场和零售板块的估值水平，以及公司在外延扩张方面的努力和市场给予的良好预期，我们略调高了公司的目标股价至24.86元(2010年EPS以27.5倍PE)，维持“中性”的投资评级。