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　　东莞证券 刘卓平

　　业绩大幅增长471%却低于预期。营业收入71.55亿元，同比增长减少21.92%；营业利润1.38亿元，同比大幅增长1155%；归属上市公司净利润1.344亿元，同比增长471.06%，每股收益0.21元。

　　产能产量。2009年的金属总量88481吨，同比减少6.33%，我们推断公司锡锭产量约为5.5万吨，略低于我们的预测(5.75万吨)，推断铜精矿约为1.8万吨，铅锭约为1.55万吨。锡化工产量10497吨，同比下降19.82%，低于预测(12500吨)；锡材14437吨，同比下降22.27%，低于预测(16500吨)。

　　毛利率各异。锡锭毛利率11.52%，同比减少了1.58个百分点；锡材毛利率5.57%同比下降了7.71个百分点；锡化工毛利率实现大幅提高为9.02%，同比增长7.98个百分点；铅锭和铜精矿依然保持了高毛利率水平，毛利率为28.86%，同比增加了11.09个百分点。

　　实现向综合金属业务跨越。公司在2009年报中首次将铅和铜精矿纳入主营业务中进行披露，标志着公司实现了向综合金属业务的跨越。配股建设的铅冶炼10万吨/年技改扩建工程预计2010年上半年完工，下半年将开始产能释放，公司的铅业务的收入和利润贡献度会继续提升。此外后续还将建设10万吨铜冶炼项目，该项目将是公司后续的最大看点。

　　后续发展空间大，维持推荐。预计2010-2011年摊薄每股收益分别为0.72元、1.05元，当前估值2010/2011年PE为31/21倍，处于合理区间，我们看好未来锡价走势和公司的综合金属发展前景，维持推荐评级，建议继续关注。