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　　国联证券 杨平

　　事件：公司18日公布2009年报，全年实现营业收入307.55亿元，同比下降17.64%；归属上市公司股东净利润6.08亿元，同比增长1.1%(调整后)；每股收益0.47元，符合此前预期。；分配方案每10股派1元。

　　点评：

　　产品售价同比下降影响销售收入。公司销售收入下降主要是因为2009年电解铜、硫酸售价相对较低所致。据测算2009年公司电解铜平均售价为3.69万元/吨，较2008年的4.86万元/吨下降24%；而硫酸价格仅为2008年的20-30%左右。

　　加工费、产量、税率调整提供业绩保障。公司利润增长主要原因包括：1)2009年公司铜冶炼加工费(TC/RC)长单价格为75(美元/吨)/7.5(美分/磅)，同比增长67%，且公司70%的铜冶炼业务采用长单价格；2)公司电解铜产量达到71.86万吨，同比增长10.8%，自产铜精矿含铜4.43万吨，同比增长11.9%；3)所得税率由25%调整至15%。

　　2010年业绩取决于自产铜和副产品业务。由谈判确定的2010年铜冶炼加工费(TC/RC)长单价格为46.5(美元/吨)/4.65(美分/磅)，相当于回归至2008年的水平，因此2010公司冶炼加工业务的业绩不容乐观，公司业绩将依赖于自产铜产量的增长和副产品价格的上升。此外，公司71.63亿元的存货，由于成本较低，有可能成为公司2010业绩的平滑剂。

　　期待集团资源注入和产业重组。资源自给率偏低是制约公司发展的主要瓶颈，虽然公司通过挖潜和并购提升了一定的资源量，但大型资源项目，特别是海外项目主要是通过集团层面进行，需待项目成熟后注入。另根据国家产业振兴和调整政策，国内铜产业有可能进行大规模重组，作为行业龙头之一，公司有望从中获益。

　　维持“谨慎推荐”评级。公司资源自给率低，业绩依赖于加工费和副产品价格上升。预计10-12年EPS分别为0.44元、0.52元和0.62元，动态市盈率为41倍、35倍和29倍。鉴于2010年铜市场将呈震荡格局的假设，维持公司“谨慎推荐”评级。