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　　国信证券 张如

　　现有淡水湖资源价值严重低估，后期仍有两大资源值得期待

　　公司的淡水资源储备丰富，目前被严重低估。50万亩温水水域采用天然的"大湖散养"模式放养，但其产品并无溢价，随着经营模式的转变，未来这一定价方式有望得到扭转。同时，新近获得的123万亩乌伦古湖属于冷水水域，出产的都是经济附加值很高的高档野生冷水鱼，这一部分资源的价值潜力显然应该同海水养殖公司相媲美，预计未来三年公司淡水养殖收入将保持快速增长。同时，我们判断后期阳澄湖和博斯腾湖两大资产同样有望纳入上市公司。

　　多元化副业经营状况开始好转

　　公司经营多处副业，虽然目前经营规模均不大，但基本进入盈利状态，有望未来给公司提供稳定的现金流。其中德山酒业盈利拐点已现，公司经营已进入正轨，预计未来几年销售收入和利润实现快速增长。

　　开发资金有瓶颈，现有资源激活有难度

　　公司现有的水域资源开发需要进行规模更大、模式更为精细的开发经营，如果要激活乌伦古湖的冷水鱼养殖资源，收纳新疆博斯腾湖，未来3年将持续面临较为庞大的资本支出压力。如果公司能够克服融资这一难关，未来可以展望和重新估值的空间，将非常巨大。

　　风险提示公司可能年内仍不考虑融资或者资产变现改善经营现况；淡水养殖风险较高，公司淡水养殖产量恢复进度可能低于预期。

　　合理价值在9.11~10.02元/股之间，给予"谨慎推荐"评级

　　公司合理价值为9.11~10.02元/股，目前价格存在25%左右的低估，具备一定的投资价值。10年~12年EPS0.31、0.42、0.53元。公司要对现有淡水湖域进行治理开发需要较为庞大的资金支持，但是公司未来的融资前景暂不明朗。因此，公司的股价催化剂具有一定不确定性，我们暂时给予"谨慎推荐"评级。