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　　德邦证券 傅用增

　　业绩符合预期，每10股派现金股利6元。09年公司实现营业收入11.03亿元，同比下降3.99%；实现营业利润12,691.96万元，同比增长87.55%，实现净利润12,180.27万元，同比增长84.14%，实现每股收益0.88元，基本符合预期。公司拟每10股派现金红利6元(含税)。

　　业绩增长主要来源是毛利率提升和产品结构调整。公司合成革综合毛利率为24.5%，同比增长7.3%，原因包括：一是09年公司产品的平均售价普遍较2008年下降10%，但主要原材料价格下降幅度在20%‐30%之间，二是公司提高超细纤维和高物性革等高毛利产品的生产数量，降低了普通革的产品比重。

　　下游需求快速增长，募投项目推动公司发展。我国的庞大的内需为PU合成革发展提供广阔的背景，消费升级使得超细纤维和高物合成革等高端产品受益更大，通过新股发行，公司抓住时机扩张超细纤维和高物性纤维产能，募投项目将保证未来3年20%以上成长。

　　公司的竞争优势在于完整的产业链、领先的技术和品牌优势。公司是国内技术实力最强的PU合成革生产企业，技术尖端，因此成为耐克、阿迪达斯、钮百伦、安踏、鸿星尔克、特步等国内外著名品牌企业的主要供应商，公司将于这些品牌巨人同时成长。

　　我们预计公司10、11年完全摊薄EPS为1.08元和1.13元，我们看好公司的长期发展，认为可以给予公司10年30倍PE，公司合理估值区间是30.2‐35.0元，目前股价略高，建议等待股价下调建仓。