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　　中银国际 于念

　　我们认为，“十二五”期间环保产业尤其是子行业固废处理面临大的发展机遇，年复合增速预计达到20%左右。

　　主营该领域的A股公司目前仅有一个，即合加资源，其母公司桑德集团是中国环保产业先锋，潜心耕耘数年，上市公司为其固废业务的资本运作平台，在该领域中具有领先的技术与市场地位，历史经营业绩优异。我们看好合加资源未来的发展，预期09-11年净利润年复合增速31%。2010、2011年预测每股收益为0.48、0.62元，目标价17.50元，首次评级买入。

　　支撑评级的要点

　　合加资源将于2010年完成行业内唯一一个完整产业链的构造，并同时涵盖固废全部细分行业的技术工艺。产业链与范围经济的结合使公司拥有很强的动态竞争优势。这种综合竞争力需要数年积累，形成高的壁垒。

　　中国环保产业面临大的发展机遇。环境治理的重心将向固废产业转移。固废产业将从目前的初级发展阶段进入快速成长期。预计“十二五”期间复合增速20%左右。公司与产业脉动一致，创业期已过，将随产业机遇逐渐步入快速成长期。

　　评级面临的主要风险

　　固废处理市场化进程过于缓慢，低过预期，造成市场总体份额狭小，影响公司短期增长低于预期。

　　公司在水务项目上投资比例的增长过快降低公司投入资本回报率。

　　估值

　　鉴于产业广阔前景，以及公司在该领域中领先的实力与市场地位，优秀的管理团队，可持续竞争优势，我们给予其高于水务板块平均水平的估值水平。目标价17.50元，分别相当于36.6倍预期2010年市盈率，28.2倍预期2011年市盈率。