绿大地：绿化工程将成未来2年增长引擎
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光大证券 蒋小东
绿化工程将成公司未来2年亮点从公司战略层面来讲，未来几年公司的战略发展重心将从苗木销售转向绿化工程，而绿化工程也将从副业成为公司的第二主业。绿大地的绿化工程业务收入从07开始进入快速增长期，07-09年的收入分别为2473万元7937万元和1.82亿元(预计值)。我们从公司的发展历程来看，绿化工程的收入主要来源是江西丰城丰水湖公园一至二期项目的逐步结算。近期公司也公布了丰水湖公园三至四期项目的绿化工程订单和武侯区198区域的绿化工程订单。
目前丰水湖二期项目已于2009年完工并结算了67%收入，丰水湖二期项目的33%，三、四期项目和武侯区198区域项目收入的绝大部分都将在2010年体现，仅此四个项目的金额就达到1.92亿元，因此我们预计公司2010年绿化工程收入的总额将达2.77亿元。这是不考虑其他大单，并且大单以外的工程收入不增长的假设上得出的保守估计。
苗木销售近年保持稳定增长2012年进入爆发期2010年至2011年，公司自繁苗木的收入在苗木销售总收入中的占比将有所下降，原因在于现有的苗木基地都已经成熟，而IPO后公司投入的月望基地9000亩特色苗木种植基地最快将于2012年下半年贡献收益。随着公司苗木销售规模的稳步增长，自繁苗木的占比以及苗木销售的总体毛利率都将有小幅下滑。我们预计2010年、2011年公司苗木销售业务的增速将分别达到25%和20%，毛利率则小幅降至35%。
2012年开始，随着月望基地9000亩基地的收益逐渐体现，公司苗木销售业务的收入增速和毛利率将进入另一个跃升期。根据我们的敏感性分析，自繁苗木占比从18%上升至30%将使得苗木销售的毛利率由35.7%上升至42.2%。
未来2年可保持30%业绩增速给予买入评级我们对于绿大地的整体判断是，2010和2011年公司的增长将主要依靠绿化工程，苗木销售方面则由于已有基地开发成熟，新基地尚未投产而增速放慢。2012年后，随着月望9000亩基地的逐步投产，公司苗木销售业务将重新成为拉动业绩快速增长的引擎。预计公司09/10/11年的EPS为0.78元、1.04元和1.35元，目前股价对应的PE倍数为26倍，建议投资者买入。
