江铃汽车：经营稳健 N350或成今年亮点
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国泰君安 陈锡伟
投资要点：
公司经营稳健，盈利能力强。公司近年来的毛利率都在20%以上，净利率在9%左右，ROE在20%左右，在整车企业中都处于较高的水平。依靠良好的现金流，08年底资产负债率为30%，自2004年以来，财务费用都为负(体现为利息收入)。
新全顺丰富公司产品线。新全顺V348自08年1月上市后，定位于高端商务车，而老全顺更侧重于城市物流，两者不同的定位丰富了全顺的产品线，09年均取得了较好的销量，新老全顺09年在轻客市场的占有率达到15%-16%，比08年提高了约2个百分点。
N350或将成为今年的亮点。公司自主开发的下一代皮卡及SUV产品预计将于2010年10月上市。N350采用与V348相同的发动机JX4D24，尽管售价目前不确定，考虑到发动机自产，我们认为N350将具备不错的性价比，盈利能力前景看好。N350可以看作公司在传统轻卡、轻客领域之外的新拓展，也是公司未来业绩新的增长点。
营销网络下沉。目前公司共拥有一级经销商100家左右，由于产品定位于中高端，在消费升级的背景下，公司逐渐将营销网络下沉，由东部地区向中西部地区拓展，由一线城市向二、三线城市扩张。
出口还未成公司发展重点。09年公司皮卡、轻卡出口不多(不足1万辆)，但考虑到国内市场仍有较大空间，且出口毛利率要低于国内销售，因此国内销售仍然是公司发展战略重点。
维持增持建议。公司未来增长点来自于：1)受宏观经济的进一步回暖，轻卡、轻卡市场的稳定增长；2)消费升级导致的中高端轻卡、轻客比例提高，以及公司在中高端市场份额的提升；3)新产品N350的投放带来SUV领域的拓展。我们预计公司2009、2010年EPS分别为1.11元、1.35元，给予20倍PE，目标价位27元，维持增持建议。
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