五粮液：治理机制进一步完善 措施超预期
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东方证券 施剑刚
事件：
23日，公司公告进一步完善治理结构的整改方案。方案主要包括五大措施，其中对“调查门”所涉及的证券投资做出了措施回应。
研究结论：
我们一直期盼公司在完善治理结构方面做出重大整改方案，但今次的整改方案出台的时间和措施的完善程度是超预期的，我们认为随着治理结构的不断完善，市场应修正公司一直以来因治理结构不完善造成的估值折价。
完善法人治理结构，并规范高管人员薪酬管理。
宜宾市国资委收回股东权利，集团公司将不再拥有国资委授权其对上市公司的管理权，这从根本上结束了集团对上市公司的治理影响，公司和相关领导层将变得更为独立，另外也对公司和集团的办公场所做了相对分开的处理，可进一步保障上市公司的独立性国资委对公司单列考核，在集团公司兼职的高管只能在上市公司参加考核并领取薪酬，这项措施有助于高管注重公司业绩，对股东利好。
增资销售公司至95%，切实解决关联交易问题。
2009年4月公司收购了“酒类相关资产”，解决了大额采购关联交易；月设立公司占80%股权的酒类销售公司，关联交易已经大部分解决。
公司将在年底前通过单方面增资，使公司取得酒类销售公司95%的股权，据我们测算，多出的15%股权可以增加2010年EPS 0.1元左右。
公司对集团的厂徽标识继续有偿非独占使用，对几十个有偿使用的商标将进行大幅度整合和删减，在2011年12月31日前完成商标的转让。结束商标的关联交易。另外，将整改跟集团存在的土地租赁和综合服务费的关联交易，完成时间和上述一致。
回应“调查门”，整体观察对公司无大影响。对前期证监会指出的三方面违规均作出了进一步整改措施：一是集团免除投资公司负责追回8000万元借款(其中含亚洲证券5500万元资金)的责任；二是宜宾市国资委收购投资公司对中国科技证券公司享有的8300万元债权，国资委已支付投资公司该款项；三是再次就07年年报中供销公司主营业务收入录入错误的事宜进行了道歉。我们认为所谓“调查门”所涉及的前两项事宜均与上市公司无关，即使相关，目前的解决方案已属上策。
维持盈利预测，维持“买入”评级。我们预计公司09-11年EPS分别为0.690元、1.24元和1.55元，以当前28.95元的价格计算，对应的动态分别为35X、23X和19X，考虑到公司治理结构的进一步完善、业绩快速增长和估值较低的因素，维持“买入”的投资评级。