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　　国金证券 文瑶 张斌

　　基本结论、价值评估与投资建议

　　经过近十年的发展，家电连锁行业的全国性企业仅剩苏宁、国美两家。目前这两家企业已经完成在一级市场的布局，进入经营转型期。根据对BBY的研究，每次企业经营转型都可带来2-3年的收入和利润的加速增长。

　　我们认为苏宁未来2-3年的增长主要来自于两个方面：首先，通过“旗舰店”策略，提高单店销售收入和利润水平；第二，借助已有渠道和物流建设，向下开拓城郊地区、富裕县城及乡镇市场。未来三年的销售收入增长率可保持在20%以上，净利润增速比收入增速略快。

　　通过对上海市场的详细分析，我们认为苏宁的“旗舰店”策略对收入拉动作用明显。根据测算，上海最大的旗舰店长宁店的租售比低于同城小型店约1.6%；如果苏宁旗舰店数量占比分别增长1.5%和1%，旗舰店的收入增长可达到22.5%-25%。

　　2009年苏宁开始加快物流基地建设，我们认为在物流系统覆盖区域内苏宁向二、三级市场扩张的成功率较高。苏宁计划在2012年完成50-60家物流基地的建设，我们认为苏宁的这笔投入将保证其在未来较长时间保持行业领先并拉大与竞争对手的距离。

　　房地产销售对苏宁的业绩影响较大，我们预计2009年4季度地产销售增长仍可持续，它对家电销售的拉动将反应在明年上半年；家电“以旧换新”政策在8月份启动以来，刺激了家电换代需求，我们预计政策作用可延续至明年中期。