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　　天相投资 张雷

　　2009年1-9月，公司实现营业收入8.86亿元，同比增长14.69%；实现营业利润6252.92万元，同比下降12.04%；实现归属母公司净利润6880.54万元，同比增长7.22%。实现每股收益0.28元，第三季度实现每股收益为0.17元。公司预计2009年归属母公司所有者净利润同比增长10%-40%。

　　收入增长源自销售回暖和产能释放的“叠加效应”。今年前三季度公司营业收入实现正增长，主要源于第三季度公司产品销售回暖，以及10万吨预应力钢绞线、2万吨钢帘线项目产能释放造成的“叠加效应”，使得公司第三季度实现营业收入3.88亿元，环比增长了39.75%。我们认为，在电网投资逐渐落实和汽车旺销的背景下公司新增产能释放并不存在太大压力，四季度的产销仍有望继续环比好转。

　　需求向好和产品结构升级使得盈利能力逐季稳步回升。单季来看，2009年一季度至三季度，公司的综合毛利率分别为14.10%、17.00%、19.00%，呈现环比上升的态势。我们认为，随着下游需求的回暖，公司各产品整体盈利能力得以回升，另外，新增高毛利的钢帘线项目带来产品结构升级是公司毛利率环比回升的又一重要原因。

　　费用增长及增值税因素导致经营数据产生背离。公司在前三季度虽实现了营业收入的正增长，但营业利润却同比下滑12.04%。公司前三季的综合毛利率同比下滑1.12个百分点，至17.16%；三项费用合计增长了19.77%，期间费用率同比略增0.38个百分点，至8.85%。三项费用中，销售费用和管理费用增长明显，分别增长22.68%、40.72%，业务规模的扩大带来了销售费用的增加，而管理费用增加主要源于公司加大了产品研发投入的力度。前三季归属母公司净利润增长7.22%，主要原因是控股子公司收到先征后返的增值税，致使营业外收入同比增长125.69%，至2270.83万元。

　　产能扩张是未来业绩增长的推动力。公司近年产能增长主要有；1)2万吨子午轮胎钢帘线募投项目于今年5月投产，子午轮胎钢帘线产能由2万吨增长100%，至4万吨；2)公司合资建设的10万吨预应力钢绞线于今年6月份投产，预计2010年完全达产。该项目设计产能为30万吨，预计2010年后将进一步扩产；3)公司拟定向增发不超过4000万股，建设2万吨钢帘线扩产项目，预计2010年底可投产，公司子午轮胎钢帘线产能进一步扩张50%，至6万吨。4)公司持有26%股权的洛阳万年硅业于今年上半年投产，产能约100吨。

　　盈利预测、投资建议和风险提示。如不考虑定向增发，预计公司2009年、2010年、2011年的每股收益为0.47元、0.73元、0.83元，按照10月23日11.53元的收盘价计算，对应的动态市盈率分别为18.4倍、15.9倍、13.9倍。我们维持对公司“增持”的投资评级。风险方面建议关注：(1)产能释放低于预期的风险；(3)原材料价格大幅波动影响公司盈利稳定性的风险。