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　　天相投资 车玺

　　2009年1-9月，公司实现营业收入20.89亿元，同比增加124.83%；营业利润5.46亿元，同比增加30.31%；归属于母公司所有者净利润4.55亿元，同比增加31.96%；摊薄每股收益0.40元。其中7-9月实现营业收入7.63亿元，同比增加63.83%；营业利润1.74亿元，同比增加1944.59%；归属于母公司所有者净利润1.52亿元，同比增加1215.15%；摊薄每股收益0.13元。

　　机组利用效率有所改善，盈利能力高位回落。剔除去年新投机组和上网电价上调的影响，我们测算的结果显示，公司上半年发电机组利用小时同比下降18%，而第三季度同比提高14%；且第三季度平均利用小时相比第一、第二季度分别提升7.7%和23.5%；主要归因于当地电力需求的复苏和季节性因素。此外，第三季度综合燃料成本的环比小幅上涨，公司实现营业毛利率31.1%，环比二季度回落5.4个百分点，但仍维持年初以来30%以上的高位水平，预计全年毛利率在此基础上不会发生太大的变化。

　　剔除金融资产投资收益影响，受益煤价回落，公司前三季度营业利润增幅超越900%。公司去年同期出售金融资产获得3.7亿元投资收益，使得本报告期投资收益同比减少97%，导致在主业盈利能力同比大幅提升的条件下，公司前三季度营业利润率仍同比回落19个百分点。剔除这部分影响，受益于公司发电主业的燃料成本同比大幅回落，毛利率同比提升12.5个百分点，公司的营业利润率同比提升20.2个百分点；营业利润同比增幅高于900%。

　　购买土地提升公司资产运营效率。公司于9月份以6亿元购得梅县95.2万平方米国有建设用地，用于商业或住宅项目开发。公司在当地拥有房地产开发良好的品牌优势和资源整合能力，近些年，该业务平均毛利率水平在30%以上，高则达45%，与电力主业相当。鉴于公司目前电力主业的发展步骤和安排以及稳定充裕的经营现金流特点，本次购得土地并进行合理开发，将提升公司整体资产的运营效率，增加公司利润增长点，支撑未来电力主业做大做强。

　　短期内发电新项目提升业绩的能力有限，长期成长性值得关注。1)公司全资的陆丰甲湖湾陆上风电一期(24*0.2万千瓦)项目已于9月底顺利完工，并进入调试阶段，预计年底可开始并网发电。相比于公司既有的火电项目，该风电项目规模小、利用效率低，前期运营成本高，盈利能力相对较弱，短期内对于公司整体业绩贡献有限。2)荷树园电厂三期(2*30万千瓦)项目预计年内可开建、业绩释放最早在2011年下半年。尽管公司2010年-2011年上半年业绩成长空间受限，但是公司长期的成长性值得关注：1)

　　荷树园三期投产后火电容量扩充近70%；2)甲湖湾清洁能源基地扩展空间较大，且风电项目稳定运营后盈利能力将增强，并有望获取CDM碳排放权交易的额外收益。

　　维持“增持”评级。预计公司2009、2010年EPS分别为0.50元和0.44元。对应2009-10-12收盘价8.63元，动态PE分别是17和20倍，略低于行业平均水平，维持“增持”评级。

　　风险提示。1.公司燃料成本上涨的风险；2.广东地区电力需求下降的风险；3.其他关于新项目审批、电价核定等政策性风险。