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　　东海证券 康志毅

　　三维通信是我国主要的网络优化设备生产厂商之一，业务主要包括无线网络优化解决方案、优化设备、微波无源器件、网络测试系统等，其中网优解决方案及设备贡献约80%的收入及毛利，微波无源器件贡献约15%。网络优化市场规模将随着3G网络覆盖的深入而不断扩大，公司将因此受益，而上游无源器件产品也开始恢复增长，在两大类产品的带动下公司2010年业绩预见性逐步增强。

　　网优产品收入增幅高于行业，毛利率降幅好于竞争对手。09年无线网络优化市场规模约在80亿元，未来两年的投入仍将保持快速增长态势，预计增幅可达20%，而2G与3G的投入将出现重叠，预计2010年、2011将是成长高峰。公司已与全国40多家省级运营商合作，为其提供网络优化方案，销售网点分布广，并且公司销售策略稳健，产品降价幅度小于行业平均，进一步增强了收入平稳增长的确定性，我们预计公司网优设备及解决方案收入将同比增长约60%，高于行业20%的平均增幅。与此同时，公司提高服务收入的比重，也不采取主动降价策略，毛利率保持相对稳定，09年上半年公司综合毛利率34.2%，同比下降2.1个百分点，好于其他竞争对手。

　　紫光网络恢复增长。由于08年公司控股的紫光网络(持股51%)最终主要客户为中国电信、中国联通，而两大运营商受重组的影响最为严重，08年净利润仅1,320万元，同比减少14%。09年上半年增长开始恢复，实现收入9,628万元，同比增长172%，净利润2,003万元，同比增长265%。目前紫光网络50%的微波器件产品提供给三维通信，其余50%提供给国人、虹信、爱立信以及阿朗等，我们认为作为网优设备的上游器件需求增长的确定性更高，将与设备增长同步。

　　非通信领域市场规模有限。目前在铁路GSM-R通信网络以及数字电视覆盖设备的投资规模有限，还无法驱动公司的成长。以铁路GSM-R市场为例，铁路投资中只有1%用于通信领域，而这其中的7%-10%才投入到无线覆盖相关设备中，投入占比小。

　　预计公司2009-2011年每股收益分别为0.62元、0.80元、0.97元，与原预测相比，调高了2010年EPS 0.04元。我们认为公司的成长预期逐步增强，确定性高，因此继续维持“增持”的投资评级。目前通信板块09年平均PE为36.5倍、10年为29.8倍，而三维通信10年PE仅为23.8倍，估值水平过低。我们认为公司良好的业绩支撑必将带动日后估值水平的修复，因此上调8月17日20.70元的目标价至24.00元。