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　　兴业证券 雒雅梅

　　事件：

　　华泰股份今日发布增发发行公告：发行价格12.66元/股，发行数量1亿股，网上和网下发行比例分别为50%。

　　点评：

　　发行价格具有吸引力。

　　增发摊薄业绩。按照增发方案，增发完成后公司净资产和总股本将分别增加30.8%和18.2%，但由于募资项目建设期较长，短期内难以贡献盈利，因此无疑会摊薄公司近两年业绩。但由于募资项目之一的一期25万吨离子膜烧碱已于09年6月份投产，8月份已实现盈利，预计四季度盈利能力将显著上升，并且伴随产能的逐步释放，我们预计2010年将成为公司业绩的一大新增亮点，将使摊薄效应得到有效降低。

　　按照摊薄后业绩，发行价格仍具吸引力。我们测算增发前公司09-11年EPS分别为0.80元、1.21元、1.66元，增发后EPS将分别被摊薄为0.68元、1.02元、1.40元，如果给予2010年20倍PE，则合理价格为20元，按照12.66的发行价格计算，股价还存在58%的上涨空间。因此，我们认为发行价格较具吸引力。

　　增发项目前景看好。

　　公司增发募集资金拟用于两个项目：(1)50万吨/年离子膜烧碱项目，计划总投资18亿元；(2)林纸一体化项目，计划总投资56亿元。作为公司近年打造的战略重点，我们对这两个项目的综合效益和发展前景总体持乐观态度：

　　(1)降低造纸成本，提高毛利率。烧碱和林浆均是造纸的上游产业，其中，烧碱是造纸过程中的重要化学添加剂之一；而林业作为造纸的最主要上游资源，本身具有稀缺性，近年随着造纸工业的发展，“林纸一体化”已被作为行业“十一五”发展的重要目标，写入了产业政策纲要。因此，增发项目的建成将有助于公司延伸造纸产业链，在保证原料供应稳定性的同时，将提升造纸环节的盈利能力。(具体提升幅度下文有测算)

　　(2)烧碱项目盈利能力强。作为业内唯一一家“造纸+化工”模式的造纸类上市公司，化工业务可以说是公司的传统优势业务。从现有化工资产运营情况来看，其盈利能力高于行业整体。如我们在上篇报告《“惊喜”连连看》中所分析的，我们认为主要原因来自于成本优势。

　　节约生产成本10%以上。为了对公司化工业务盈利能力提供更有力的说服力，我们结合最新调研信息，对主要成本做一简单粗略地测算。(1)电：约占成本50%-60%。公司化工业务由于配备自备电厂，因此成本相对便宜，约0.43元/吨，比外购电成本约降低14%以上，则影响总成本降低约7.7%以上。(2)原盐：约占成本的10%-15%。以当前价格为例，公司原盐成本为200元/吨，比华南地区低约20%，则影响总成本降低约2.4%。综上，仅电和盐二项就可使总成本节约10%以上。

　　维持“推荐”评级。综上所述，我们对公司此次增发总体持积极态度，因此，维持盈利预测和“推荐”评级不变。预计增发摊薄后09-11年EPS分别为0.68元、1.02元和1.40元，对应当前PE分别为19X、12.7X和9.3X，PB为1.9X，比照同业其他上市公司，公司当前估值水平具有一定优势，维持“推荐”评级不变。