世茂股份：定位商业地产开发 厚积薄发
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安信证券 陶学明 李孔逸
报告摘要：
公司重组后明确定位于商业地产开发，厚积薄发。2009年5月13日，公司完成了向世茂BVI(商业)、北京世茂、世茂企业发行股份购买资产的股权登记相关事宜。增发完成后，世茂房地产(0813HK)间接持有公司股份的比例将为约64.24%。此次增发，世茂股份共获得10个在建或拟建的商业地产项目以及一个运营中的项目，使公司新增了400多万平的商业地产土地储备，从而成为国内上市公司中商业地产储备最多的企业。
公司经营管理出色，盈利能力强。住宅地产的价值主要取决于物业的稀缺程度。
商业地产的价值则包含更多的主观价值创造，与项目前期的规划以及后期的运营状况密切相关。公司管理能力强，具有国际化视野，虽然是纯民营企业，但营销全球化，直接面向国外客户，与世界500强企业建立了良好的关系，规划、开发、设计能力强。同时，公司战略超前，商业地产的介入时点早于其他开发商，集团主要的商业地产项目均在06、07年取得，成本非常低，而集团注入公司的价格也相对便宜。从2010年起，公司商业地产进入厚积薄发阶段。
REITs相关政策出台有望成为公司股价上行的催化剂。国务院在《关于当前金融促进经济发展的若干意见》中首次提出，将通过开展房地产信托投资基金试点来拓宽房地产企业融资渠道。而9、10月份证监会可能推出的REITs相关政策出台，到时有望成为公司股价上行的催化剂。
公允价值模式计量有利于公司业绩释放。采用公允价值模式计量后，公司将不再对投资性房地产计提折旧或进行摊销，而会以资产负债表日投资性房地产的公允价值为基础调整其账面价值，公允价值与原账面价值之间的差额计入当期损益。考虑到公司从2010年起不断有大量新的优质物业计入投资性房地产，公司公允价值变动收益将大幅增加。而且公司多数项目处于城市核心地段，具有较好的升值潜力，未来能够持续贡献收益。
投资建议：公司10年业绩将获得爆发式增长，预计09、10、11年的净利润分别为5.15亿、14.05、15.46亿，对应的每股收益分别为0.44、1.20、1.32元(其中公允价值变动分别贡献0.22、0.43、0.46元)，当前的RNAV估值为19.4元/股，考虑到公司业绩的快速增长，给予6个月目标价20元，买入-A的投资评级。
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