中粮屯河：甜菜糖下半年开始贡献业绩
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国都证券 王明德
核心观点
1、上半年公司实现营业收入13.7亿元，比08年同期下降6083万元。净利润1.57亿元，比去年同期增长37.24%，每股收益0.16元。
2、上半年白糖销售收入5.92亿元，同比下降11.21%，毛利率下降12.01个百分点。下半年糖价将维持在3900元/吨以上，全年毛利率将比08年有回升。白糖业务在08年拖累净利润增长，09年下半年转变为贡献业绩，糖价牛市可能延续至2010年。
3、09年上半年蕃茄酱出口均价1083美元/吨，同比增长38.56%，6月出口价格仍达到1072美元/吨，但上半年蕃茄酱出口量下降10.21%。公司上半年蕃茄制品收入7.65亿元，同比仅增长2.61%，销售情况是价涨量跌。目前，欧洲、中国蕃茄酱增产，中国经销商还有库存，这两点可能导致蕃茄酱价格下降。另一方面，非洲、欧洲需求仍然旺盛，并且购买力在逐渐恢复则有利价格稳定。
4、09年公司可控制蕃茄种植面积18.5万亩，按亩产6万吨测算，这部分蕃茄原料产量110万吨，08年公司收购番茄原料240万吨，09年仍有部分原料需要从市场收购。08年新疆蕃茄种植利润在600元/亩左右，农民种植积极性提高，09/10榨季番茄种植面积增长。Tomatoland预测中国酱用蕃茄产量可能超过700万吨，同比增长15%，产量创历年新高。价格高涨同时吸引大批小产能增加，原料收购竞争加剧。今年原料价格比08年高点有所下跌。上半年蕃茄酱毛利率同比大幅上升11.47个百分点，预计蕃茄制品全年毛利率将维持在35%以上。
5、目前国内蕃茄酱行业的产能利用率均不足70%，瓶颈在原料不足。公司蕃茄业务重点已落在原料基地上，长远看原料基地将保证产量和质量稳定，有利于发展长期大客户，稳定毛利率在较高水平。公司目前白糖产量增长也受制北方甜菜种植面积，以大股东中粮集团经营特点，屯河白糖产能、产量提高至全国前列将是主要目标。蕃茄原料基地和白糖产能增长是未来公司业绩成长看点。
6、预计公司09年每股收益0.46元，10年动态每股收益0.54元，对应09年动态市盈率27倍，10年动态市盈率23倍，维持公司“短期-推荐，长期-A”的投资评级。