合加资源：水务业务改善公司现金流
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招商证券 王旭东 濮冬燕
公司09中报净利润增长24%，经营现金流状况也大为改善。09年污水业务高增长且固废业务维持较快增长态势，10年投产的固废设备业务是新的增长点。考虑到环保类公司的稀缺性和长期增长潜力，维持“审慎推荐-A”的投资评级。
09年中报业绩同比增长24.25%。公司09年中期实现营业收入2.94亿元，利润总额0.83亿元，净利润0.63亿元，同比分别增长32.15%、34.44%、24.25%。
每股收益为0.15元。业绩符合预期。
工程业务增长、设备业务暂时下降。(1)08年承接的湖南、山东等项目处于土建期。西安焚烧发电项目预计10年开工，施工期两年。工程施工同比增长14.46%。(2)卫生填埋项目设备少工程多，加之固废项目大多处于土建期，故设备业务同比下降44.45%，其中项目咨询及技术服务附加值高，带动设备业务毛利提高至74.14%。09年开始进军生活垃圾焚烧(发电)领域，该领域设备占总投资比例大，利于提高设备业务但毛利会有所降低。。。污水业务带来中报增长。南昌象湖、包头鹿城等大型污水项目08年下半年投产，带动09上半年污水业务大增249.3%，毛利虽有回落但仍达44.3%。
自来水业务大增。托管运营宜昌自来水公司，带动业务大增8倍，毛利率也稳定在44.6%的理想水平，预计净利润贡献1000万元(相当于0.025元/股)。
经营性现金流大幅改善。每股经营性现金流由去年同期的-0.06元增至0.21元，主要原因是：(1)污水业务几乎无应收帐款或坏帐，污水业务的大幅增长带来稳定的现金流。(2)公司加大了催款力度，回款状况改善。
增发项目如期进行。建设期二年，第三年投产，目前主体结构已经完成，预计环保设备生产线10年7-8月建成投产。
预估每股收益09年0.36元、10年0.45元，同比分别增长32.3%和25.9%。
维持“审慎推荐-A”的投资评级。固废行业尚处于发展的早期阶段，数年后象“05年至今污水市场”一样高增长可期。合加资源是市场中少有的固废类环保公司，具有很强稀缺性，从成长性和配置角度看，虽然目前公司静态估值高于市场平均水平，我们仍维持“审慎推荐-A”的投资评级。