国阳新能：量价逆势增长业绩超越预期
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浙商证券 田加伟
投资要点：
上半年每股收益0.91元，超越市场预期。1-6月份公司实现营业收入92.9亿元，归属于母公司所有者的净利润8.76亿元，分别同比增长31.95%和80.94%。公司每股收益0.91元，净资产收益率17.62%，同比提高7.6个百分点，盈利状况超越市场预期。
销量、售价同步增长推动业绩劲升。上半年公司自产原煤932万吨，同比增长33.7%，主要由于08年收购开元公司所致；煤炭总销量1914万吨，同比增长22.6%，其中，块煤、喷粉煤和选末煤分别同比增长11.96%、9%和25.3%，各煤种实现均衡增长。煤炭综合售价442.4元/吨，同比增长12.7%，毛利率提高1.72个百分点，占公司销售量70%的选末煤毛利率提高2个百分点是公司盈利能力提高的主要原因。但公司的利润依然主要来源于售价较高的洗块煤和洗粉煤，毛利贡献率分别为52.5%和34.6%。
与集团煤化工公司签订长期买卖合同，锁定块煤销售，同时降低销售费用。公司与集团煤化工公司签订了为期5年的煤炭买卖合同，提前锁定了块煤的销售，并将大大降低公司的销售费用，从而提高盈利能力。由于块煤需求较为稳定，其他市场竞争者规模普遍较小，因此公司具有较强的定价能力，上半年毛利率达到51%，同比提高10.5个百分点。
未来持续性的资产注入将大幅提升公司盈利能力。公司与集团之间巨额的关联交易，拉低了公司的吨煤利润，严重影响公司盈利能力的提升，因此一直受到市场诟病。为解决关联交易的问题，集团承诺尽快通过资产注入的方式实现整体上市。08年开元矿的收购宣告了集团整体上市步伐的开始，未来将会有更多的煤矿逐步注入到上市公司，在提高公司产销量的同时，也将大幅提高公司的盈利水平。
盈利预测与投资评级。预计2009-2011年公司可实现EPS 1.95、2.55元和3.14元，对应目前股价的动态市盈率分别为21.3倍、16.3倍和13.2倍。公司目前的估值水平低于煤炭行业平均水平，未来两年公司业绩仍将快速增长，而强烈的资产注入预期将进一步提高公司估值空间，维持公司“推荐”评级。