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　　国泰君安 秦军

　　投资要点：

　　绿大地2009年中期实现营收2.69亿元，增长53.7%；净利润6168万元，增长48.6%，EPS为0.408元。

　　对收入增长贡献最大的是绿化工程，上半年实现收入9559万元，增长134%，主要是由于公司承接的江西丰城丰水湖及桥头公园项目确认收入7025万元。绿化工程占收入比重由去年的23%提高到35%。

　　苗木销售收入增长29%，比2008年12.9%的速度明显恢复，我们认为09年上半年苗木销售增长是市场形势、公司实力更为真实的反映。自主繁育苗木销售增速高于50%。

　　综合毛利率提高1.4个百分点，主要是由于苗木销售收入毛利率提高3.9个百分点，抵销了绿化工程毛利率的小幅下降。苗木销售毛利率明显提升，主要是由于自主繁育销售增速快，比重上升；另外外购半成品毛利率也同比提高2.6个百分点。

　　从收入结构上看，绿大地仍然是一个以云南为主要市场的区域性企业，更准确的说，是以昆明为核心市场。绿大地异地扩张能否成功复制其在云南的模式，尚需长期观察。不过，云南、昆明两级政府在市政、基建项目上都有大量投入，绿大地仍然面临较好的外部市场环境。

　　绿大地近期宣布了收购林地以及非公开增发预案，为IPO募投项目达产后的业绩增长提供了保证。由于绿大地的生产特性决定了周期较长，从时间进度上看，新项目贡献业绩要等到2012年。

　　在不考虑非公开增发将摊薄业绩的情况下，我们对绿大地09-11年EPS预测为0.78、1.09、1.39元。在业绩增长可预期，且可持续性较好的情况下，我们认为绿大地可以享受至少是高于市场的估值水平。维持“增持”评级，目标价27.5元。