中投证券 曾光

　　投资要点：

　　“一体两翼”业务模式彰显魅力。虽然受国际金融危机和甲型H1N1流感疫情的双重冲击，许多旅游企业经营情况受到较大影响，但中青旅作为一个综合性的旅游控股公司，多元化的业务发展模式给公司提供较强了风险抵御能力，超预期的半年报可使投资者重新认识中青旅的业务发展模式。

　　地产业务是公司收入和净利润快速增长的重要因素。随着房地产行业回暖，09年上半年，中青旅绿城实现销售收入6.52亿元，同比增长159%；贡献权益利润4138万元，同比增长396%，占公司当期净利润的比重为39%，09年上半年的利润贡献已快接近去年全年水平。

　　旅游主业表现也可圈可点。受国际金融危机和甲型H1N1流感疫情影响，传统旅游服务收入同比下降6%，但入境游、出境游、国内游业务的毛利率分别提升了4.3个、1个、0.2个百分点，显示出较强的抗风险能力。09年上半年，会展业务实现营业收入与净利润同比分别增长了8%和5%，显示出比传统旅游业务更强的成长性。09年上半年，乌镇旅游游客接待量同比增长37%。其中，东栅同比增长30%；西栅同比增长66%。销售收入和净利润分别同比增长28%和29%。乌镇旅游给上市公司贡献的权益利润占当期净利润的比重为27%。IDG的入股十分有益于乌镇旅游的资本化运作及国际化发展。

　　股票投资收益将在09年年报中得到体现。公司计划在09年下半年出售剩余的伊泰B股，我们预计全年公司实现投资收益总额约4300万元左右。加上08年计提可供出售金融资产减值准备3700余万元，09年和08年相对照，仅股票投资业务就将产生约8000万元的利润差额。

　　维持“推荐”投资评级。不考虑慈溪项目前提下，我们预测中青旅2009-2011年EPS分别为0.55、0.65、0.60元。在策略性投资业务保障公司业绩同时，以会展公司和乌镇旅游为代表的旅游主业的盈利能力的不断增强。给予公司未来6-12个月目标价16.25元，相当于2010年25倍PE，良好的中报业绩、强化的增长预期将成为股价补涨的催化因素。