国信证券 严蓓娜 李晨

　　主营略降 投资拖累不再

　　江钻股份2009年上半年实现营业收入6亿，营业利润6572万，较去年同期下降7%，但由于去年非主营业务清理结束，今年没有投资损失的拖累，公司实现净利润5668万元，基本与去年持平；上半年股本摊薄，EPS为0.14元/股。

　　行业冬季 钻头业务保持稳定

　　公司上半年钻头业务营业收入4.2亿，较去年略增长5.09%，毛利率基本与去年持平。上半年的中国和全球的石油开采行业全面进入冬季，负面影响主要表现为1)出口业务疲态仍然没有改变，海外销售同比下降14%；2)由于需求下降和客户的变化导致结算方式改变，销售周转率下降和财务费用上升。钻井数量大幅下降的情况下，保持业务稳定的原因在于(1)国内的石油开采计划减少有限，中国的油井大多进入开发后期，为维持产量需要增加钻井(2)公司钻头技术领先和较强的议价能力。因此钻头业务收益仍然十分稳健。

　　石油机械业务同比大幅下降，石油机械是石油开采中的可选消费性质更强，销量和价格的变化弹性更大；CNG 业务基本保持稳定。

　　石油机械行业复苏在即

　　全球油价逐步回升，除了金融属性以外，近期石化产品价格上涨表明中国需求正在恢复，并会逐步带动相关国家的石油需求。石油开采行业无论从价格还是销量都将面临复苏，并带动石油机械行业的需求复苏。但是这其中仍然有时滞，原因在于：第一，石油公司调整生产计划的滞后性，国内石油公司调整产量计划预计要在今年年底；第二，行业本身去库存需要时间。我们预计钻头毛利率平稳，订单到今年年底以后才会真正复苏，会对公司业绩产生实际支撑。

　　新股发行提升估值水平

　　神开股份是与江钻股份相对具有可比性的企业，新股发行提升石油机械行业的估值至30-40倍。现在公司PE已达34倍，估值上升的动力并不强，但未来行业复苏的预期将得以支撑股价，维持“谨慎推荐”评级不变。