申银万国 李筱璇

　　二季度环比大增，下半年将继续改善。09年1季度，公司实现收入2.2亿，归属母公司净利润786万，同比分别下降4.69%和47.28%，EPS为0.032元。利润下降原因一方面是公司为提高镀锌产品市场占有率主动降价；另一方面是消化08年高价钢帘线盘条。二季度随着销售旺季的到来和新增钢帘线的投产，产销量有大幅增加，经营状况明显好转，符合我们之前的预期，即一季度是公司全年业绩最低点，但08年基数较高，因此预计09年中期业绩同比下降约28%，净利润3185万元，EPS0.13元，环比增幅明显，下半年业绩将继续改善。

　　镀锌产品国内地位更为稳固，积极拓展国外市场。镀锌钢丝、钢绞线产品主要用于电网建设与改造，公司是这一细分领域的行业龙头。09年初，公司镀锌产品产能扩大一倍，而业内新竞争者不断涌现，为提高市场占有率，消化新增产能，公司利用其明显领先于同行的技术、成本及规模优势，主动降低产品价格，尽管短期内毛利上有所牺牲，但成功扩大了市场份额，巩固了行业龙头地位，保证了新增产能的有序释放，有利于公司的长期发展。二季度公司镀锌产品销售明显趋旺，我们预计，随着下半年电网建设的加速，公司镀锌产品销售将持续旺盛，公司议价能力将有所增强，毛利有望回升。另外，考虑到电网建设的周期性，公司已经未雨绸缪，积极拓展国外市场，继08年出口业务大幅增长54%后，根据订单，09年公司将为伊朗供应2万吨镀锌钢丝钢绞线，并参与俄罗斯等国电网改造，预计09年出口收入仍将高速增长，并贡献较高毛利，国外市场有望成为公司未来新的利润增长点。综合市场需求与产能投放状况，我们预计镀锌产品09年全年产销量为15.3万吨，同比增长约40%。

　　钢帘线需求旺盛，产能逐步释放。09年汽车销售不断超预期，轿车增速迅猛，重卡降幅收窄，上半年汽车产销量分别为599.08万辆和609.88万辆，同比分别增长15.22%和17.69%，汽车的产销两旺和保有量的大幅提升必定带动轮胎上游钢帘线的需求，而公司2万吨钢帘线募投项目的建成投产适逢行业旺销期。从目前情况来看，公司钢帘线产品订单充足，进口奥地利电镀线技术问题已经解决，但因钢帘线是金属制品的高端产品，工艺较复杂，新的产品线需要磨合，我们略调低09年钢帘线产量至3.1万吨，同比增长约63%，预计10年4万吨产能可完全达产。随着轮胎需求的增长和子午化率的提高，我们预计10年我国子午轮胎的需求量将达到3.7亿条，钢帘线年需求量达到122万吨，未来三年复合增长率为21%。而钢帘线进入门槛较高，鉴于公司已掌握的技术优势和供不应求的市场状况，我们认为公司将继续扩大钢帘线的产能，以发挥规模效应，主业继续向这一高端产品倾斜，公司的竞争力将得到进一步提升。

　　PC钢绞线提前投产超预期。公司在09年初投资6120万元与六位自然人合资成立恒星钢缆有限公司(公司股权占比51%)，建设10万吨PC钢绞线项目，原计划年底投产。目前已部分达产，并在6月份提前开始生产销售，这一项目的超预期进展一方面受益于下游需求的旺盛，另一方面得益于公司较高的经营效率。预计PC钢绞线09年产量可达3万吨，10年10万吨将完全达产。中西部地区基础设施建设空间巨大，公司正是以其敏锐的眼光迎合这一需求，在建的PC钢绞线厂房设计总产能30万吨，我们认为公司将抓住这一有利时机和区位优势，在2-3年内完成扩产。

　　上调盈利预测，维持“增持”。我们在4月10日给予公司11.02元的目标价，目前已基本达到。根据我们进一步跟踪所得信息，略下调09年镀锌产品的利润率和钢帘线产量，上调PC钢绞线09年和10年产量至3万吨和9万吨，调整后09-11年盈利预测为0.56元、0.80元和0.97元(原预测0.56元、0.78元和0.97元)。我们认为，在中西部承接东部产业转移、基建投资加速的大背景下，公司作为中部地区的高成长企业，未来3年业绩复合增长率将达45%，给予10年19倍PE，目标价为15.2元，维持“增持”评级。