招商证券 朱卫华

　　事件：安琪酵母今日公告将对由集团高管、中层管理者和技术骨干等共同出资设立的宜昌日升投资发展有限公司进行定向增发，收购日升公司持有的安琪酵母伊犁子公司30%股权和赤峰子公司10.5%股权及控股公司裕宏塑业65%的股权。收购完成后，日升公司不再持有安琪酵母子公司的相关股权，而成为安琪酵母股份公司的股东。

　　股权交易后管理层与社会股东的关系将由分食转为共赢。我们在近期对安琪酵母的深度报告中指出，股权置换前管理层持有股份公司下属子公司的少数股权，与社会流通股股东分利，如果少数股东权益置换成股份公司的股权，实际上相当于实现了股权激励，管理层与社会股东的关系将由分食转为共赢，管理层有动力做好上市公司业绩。

　　18.8元的定向增发价彰显管理层对未来发展充满信心。公司公告此次定向增发价格为今日董事会前20个交易日的平均价，即18.8元，若以09年30倍PE计，公司09年摊薄前EPS须至少达到0.62元才能保证此次收购不赔钱。

　　日升公司敢于以此价格成为股份公司股东，彰显了管理层对公司未来发展充满信心。

　　股权交易对公司EPS的增厚效应估计要大于股本摊薄效应。公司此次尚未公布标的公司截止6月30日的评估价值，相应发行股份数量尚不确定。我们简单把少数股东损益计入公司净利润得到09-10年未摊薄EPS0.81元(假设计半年)、1.11元；假设股本摊薄率在16%以内，2010年EPS应能在0.95元以上。

　　上调投资评级至“强烈推荐-A”：市场一直期待的少数股东损益偏大问题得到解决，管理层和社会股东利益达到一致，EPS有望增厚，我们调高投资评级；因股本摊薄情况未明确，假设以2010年未摊薄EPS1.11元，20～25倍PE定位目标区间为22.2~27.75元。我们认为公司的长期投资价值在于其专业化、世界级的酵母供应商地位，建议短期继续关注出口业务，中期跟踪扩产及海外建厂的规划和运营。