申银万国 叶飞 罗鶄

　　收入增速超过公司盈利预测指导是净利润增速超预期原因之一：公司在收购报告书的营业收入增速指导为20%，而09年一季度营业收入同比增长38.5%，预计09上半年营业收入增长超过30%。其中老产品继续保持稳定增长，预计妇炎洁系列增长15%左右，感冒药优卡丹和可立克的增速超过20%，今年4月份公司开始运作的新品清火胶囊销售情况良好，预计上半年可完成3000多万元回款。

　　盈利能力逐季上升是净利润增速超预期原因之二：08年3、4月份，公司开始提高主导产品出厂价，提价幅度20%左右。伴随产品销量不断上升，价格提升和规模效应双重因素使公司毛利率在08年一季度形成历史低点，随后逐季上升，09年一季度公司毛利率达59%。伴随价格提升，公司加大营销投入，公司期间费用率也从08一季度开始逐季提高，但期间费用率上升速度慢于毛利率，公司营业利润率呈逐季提升态势

　　非公开增发募集资金到位，康美医药和药都仁和股权完成过户。公司本次非公开发行6000万股，每股发行价格为人民币11.84元，募集资金净额6.89亿元。募集资金用于收购江西康美医药保健品有限公司100%股权和江西药都仁和制药有限公司100%股权，标的资产的交易总价款为6.16亿元，剩余募集资金，用于补充流动资金。7月9日，两家被收购公司的股权完成过户变更登记手续，公司现已持有两家公司100%股权。

　　上调09-11年盈利预测：我们上调09-11年摊薄后每股收益至0.66元、0.83元和0.99元(原预测0.58元、0.73元和0.87元)，对应净利润增速分别为165%、25%和20%(原预测132%、25%和20%)，对应预测市盈率24倍、19倍和16倍，考虑资产整合后的协同效应，公司业绩仍可能超出我们预期；此外集团还有一块盈利能力不错的资产闪亮制药可能在未来2年内整合，我们给予6个月目标价格20.75元，相当于2010年25倍预测市盈率，建议增持。