招商证券 汪刘胜 范玉琢

　　稳健特征为市场所熟知，成长性将逐渐显现。江铃汽车“盈利能力稳定、财务状况良好”为市场熟知，但市场对公司业绩成长性忧虑较大，我们认为未来3-5年内轻型商务车市场仍将保持10%以上的增速，公司凭借其产品品质以及品牌优势，能够充分享受市场容量扩大带来的业绩增长：

　　1)与福特深入合作将打开增长之门。福特已经决定将亚太区及非洲区总部迁至中国，公司与福特深化合作将是双赢选择。作为福特在中国唯一的商用车合资企业，江铃汽车有望成为福特的亚太及非洲地区生产、出口基地。

　　2)技术开发费减少将提高老全顺产品盈利能力。我们预计2009年93%的老全顺产品(2010年后全部)将不需向福特支付技术开发费(占单车销售收入1.8%)，正面影响EPS约0.04元。

　　3)轻型商用车国Ⅲ标准实施将体现产品竞争力。7月1日，3.5吨以下轻型商用车国Ⅲ标准将开始实施，由于公司产品的发动机完全自主生产，增加成本较少，产品性价比优势将更加突出，竞争力加强，市场份额有望提升。

　　4)新项目达产值得期待。04年以来，公司ROE均在15%以上，而公司09年新达产项目总投资接近10亿元，新达产项目带来利润增长值得期待。

　　上调09年、10年盈利预测至1元和1.18元。我们认为伴随宏观经济的逐渐复苏，在“汽车下乡”等政策拉动下，下半年轻卡销量增速将达到15%(低于市场普遍预期)，但需要强调的是轻卡终端价格将保持稳定，公司毛利率有望维持相对较高水平。

　　维持“审慎推荐”评级。股价对应2009年、2010年的PE估值分别为17和14倍，价值相对低估(2010年盈利预测并未考虑有望大幅增加的出口销量)；我们认为公司成长性将逐渐显现，且业绩风险小，应当享受汽车行业龙头公司估值水平，按2009年22-25倍PE估值相对合理，目标价格区间22-25元。