招商证券 彭全刚

　　我们对公司进行了实地调研，与董秘段登齐先生就公司发展进行了深入交流。即使在实行优惠电价之后，公司购售电差价仍然有保证。同时，通过执行政府制定的优惠电价政策，公司售电量维持了较好增速。预计2009～2011年公司每股收益分别为0.34、0.40、0.49元，增长较为稳定。公司对销售电价上调的业绩弹性较大，建议关注电价政策变化。

　　销售电量增长主要来自于大工业用电和趸售电量。文山电力的电量销售分为居民生活、一般工商业、大工业、趸售、其他类别用电几个方面。在公司2008年销售电量构成中，大工业用电和趸售电量分别占44%和41%，两者合计达到公司总销售电量的85%。而在趸售电量中，趸售给云南省电网公司和云南省电网公司控股的文山平远供电公司的电量分别达到31%和34%。从文山州的发展规划中我们发现，州政府已经针对自身矿产资源丰富的特点，制定了工业中长期发展目标，预计未来销售电量的增长主要来自于大工业用电和趸售电量。我们预测，2009～2011年，公司销售电量复合增长率超过20%。

　　采购电量增长部分主要来自于向云南省电网公司趸售。公司购电来源主要有自发电、向地方独立电厂购电、向马关、麻栗坡、广南购电和向省网购电几类。自有发电方面，公司小水电装机约11万千瓦，未来没有增长。州内独立发电企业的水电装机已经达到107万千瓦，未来2年仍有26万千瓦的水电机组投产。由于用电量增长较为迅速，公司自有电厂和州内小水电无法满足用电量的增长，公司向省网购电量将维持较快增速。

　　电价优惠保证售电量增长，供电企业和用电企业实现双赢。公司从2008年12月至2009年3月执行了地方发改委的电价优惠政策。2009年5月和11月将执行丰水期电价，由于丰水期电价比平水期电价低，实际上也是实行变通的优惠电价。公司认为，2008年9月份的电价调整文件，已经理顺了购电价格和售电价格的关系，公司的购售电差价不会收到挤压。同时，执行优惠电价对公司利大于弊。电价优惠之后，公司卖给当地铁合金企业的销售电价为0.35元/千瓦时，而如果铁合金企业停产，公司只能将富裕电量卖给省网，电价只有0.19元/千瓦时。总体来看，在下游企业对电价承受能力较差时期，优惠电价实现了供电企业和用电企业的双赢。

　　未来新发电项目进展情况。在电源方面，今明两年将有70万千瓦水电机组投产。其中，大唐文山马鹿塘二期35万千瓦水电站今年全部投产，公司参股25%，二期项目所发电量全部出售给省电网公司，公司将从中获得投资收益。

　　文山州工业发展较快，拉动公司售电量增长。文山州矿产资源丰富，全州境内蕴藏着丰富的矿产资源。其中：锡储量居全国第三位，锑储量居全国第二位，锰储量居全国第八位，铝土储量居云南省首位。《文山州重点产业发展千亿工程实施意见》提出了中长期工业发展目标：力争到2012年，全州工业销售收入达到600亿元，利税总额达到120亿元；到2015年，全州工业销售收入达到1000亿元，利税总额达到200亿元，形成一批带动全州工业经济又好又快发展的产业集群和发展项目。