兴业证券 刘建刚

　　煤价维持高位，冶金煤向好。神火股份产品主要为喷吹煤、化工肥和少量电煤，1-4月份的煤炭综合售价在600-650元/吨。由于目前化工煤和电煤价格基本平稳，用作冶金行业的喷吹煤则面临钢铁行业量价齐升的背景，我们认为冶金煤占比较高的神火股份(约50%)面临较大的煤价结构性上涨机会。

　　电解铝具有比较优势。虽然电解铝业务短期盈利前景一般，但我们并不过分担心神火股份的电解铝业务，因为神火的电解铝业务从全周期考虑，不但可以存活，相信未来还将具有可观收益。煤电铝的一体化优势从某种程度上减轻了电解铝单一产业的风险。

　　投资评级：推荐。我们预计神火股份2009-2011年EPS分别为0.76元、1.18元和1.78元，由于对煤炭和电解铝业务整体估值容易抹杀行业特性差异导致估值不合理，故我们采用更为客观和合理的分行业估值，煤炭和电解铝业务分别采用PE和PB估值，给予煤炭业务15-20倍估值，预计煤炭业务2009年EPS分别为1.33元，合理估值为19.95-26.6元。给予电解铝业务2倍PB，按其每股电解铝资产1.75元计算则合理估值为3.50元。综合来看，神火股份合理估值应为23.45-30.1元，相对于目前股价18.78元存在25-60%的上涨空间，故我们给予推荐评级。