光大证券 黄志刚

　　连锁百货将面临更有利的发展环境：

　　1。从过去10年来看，连锁百货有更快的增速和更大的发展空间。在具备了连锁扩张管理经验和品牌资源的核心优势后，连锁百货将能够持续扩张提升市场份额。

　　2。区域分割的代理商体系在逐步被百货商和品牌商的直营体系所取代。这将为百货店异地连锁扩张创造很大的便利。

　　公司零售网点全国布局，次新店业绩增速快：

　　目前公司拥有零售网点17家，和百盛的44家和香港新世界33家门店的规模相比仍有差距，但是从销售规模和单店产出来看，08年100亿的销售额在行业内领先。

　　公司次新门店都保持了较快的盈利增长，未来在新门店持续盈利增长和成熟门店逐步受益于行业回暖的背景下，公司业绩有望步入另一个快速成长期。

　　毛利率回升，销售增速回暖趋势明显：

　　在一季度毛利回暖的基础上，二季度王府井的销售增速也将回暖，从而推动业绩的明显好转。从公司4-5月的销售情况来看，销售增速确实明显回暖，并在5月份额达到两位数，明显好于一季度的零增长。

　　09年后非经常性亏损有望大幅减少，助推公司业绩：

　　08年收购的王府井大厦因承担较大债务利息和折旧，加上拆除装修导致营业外支出增加3700万元，亏损6600万元。公司控股66.67%的股票投资公司北京恒和08年亏损了2400万。这部分非经常性亏损将大幅减少，对业绩产生积极影响。

　　可转债的发行将降低财务成本并提升公司业绩动力：

　　公司计划发行8.2亿的可转债，来置换之前收购北厦所支付的资金，这将降低公司的财务成本。而可转债发行六个月后进入转股期，参照其他可转债的历史情况，我们预计公司会有业绩动力来使得可转债尽快转股。

　　盈利预测和投资评级：

　　我们主要看好公司较好的全国性门店网络，连锁经营管理能力，比较均衡的销售布局以及几大核心门店较强的盈利能力。在未来行业向好的趋势下，业绩有望快速增长。预计09-11年公司的每股收益可以达到1.07元、1.42元和1.69元，考虑到公司连锁规模和管理上的溢价能力，给予09年30倍PE，目标价格32元，增持评级。