银河证券 李鹰鹏

　　公司已重新成为国内OTC市场的领导者。

　　华润入主后，公司运营进入正轨，销售稳步增长，非主业逐步剥离，资产质量和盈利能力日益改善，已重新成为国内OTC市场的领导者，未来3年OTC业务的四大主导产品系列收入复合增速15.33%，其中感冒品类2011年销售收入将突破10亿元。

　　公司的处方药业务有望保持较快增速。

　　三大处方药业务未来3年CAGR24.10%，其中免煎中药复合增速30%，有望成为最大亮点；中药注射剂虽受到行业不良反应事件冲击，但预计未来3年复合增速仍有望达到23.31%；抗生素将继续受益于独家品种的高毛利率，且有望因其进入全国医保目录而扩大销售，预计复合增速19.93%。

　　公司未来的利润增速可能超过市场预期。

　　市场对公司成长性的预期较低，但我们认为公司利润增速可能超过预期。理由是：除主要的4种OTC产品和三大处方药业务外，公司部分二线产品迅速放量，有望成为未来的大品种。另外，品类规划范围的扩大有利于各类OTC产品放量；潜在的收购或购买品种可能会改变后续品种不足的局面；H1N1流感疫情扩散及对含麻黄碱类药物经营许可管理的加强有利于公司主导产品感冒灵的销售，市场期待的催化剂正在逐步显现。

　　三九医药价值有所低估。

　　采用DCF法(WACC=8.87%，g=1%)，合理估值20.00元，对应2009-2011年30.3、25.0、20.9倍PE。若采用相对估值方法，即使仅给予2009年25倍PE，合理价格也达到16.52元；且我们判断6个月内，市场即可能按照2010年的预测EPS估值，若届时仍给予25倍PE，公司合理价值将达到20.00元。综合两种估值方法，我们认为目前价值低估，维持“推荐”评级。