渤海证券 周户

　　战略转型：三种业态并存转向住宅开发。目前，津滨发展房地产项目储备的物业形态包括工业地产、商业地产和住宅，其中仅27.62%为周转率相对较快的产品。然而，公司短期现金缺口11.32亿元，长期也存在偿债压力。因此，目前的项目储备结构，决定了公司的低周转率，低业绩成长性，也加剧公司资金紧张程度。而房地产开发向住宅开发转型，提高公司周转率的同时，存量非住宅物业的出售也将带来17.35亿元收入。

　　存在整体上市预期。目前，大股东住宅项目土地储备建筑面积约200万平方米，在售或已售未结算项目资源约56.72万平方米。同时，大股东和上市公司高管统一以及公司向住宅开发转型，都将提升整体上市的预期。若实施整体上市，津滨发展土地储备将增长140.62%，开发区域扩展到天津以外，盈利规模将提高2倍以上。

　　09年净利润同比增长57%，估值水平偏高。依据我们的预测，津滨发展2009和2010年归属于母公司所有者净利润分别为9447.74和11870.39万元，每股收益分别为0.06和0.07元。若考虑到整体上市，09年每股收益将为0.07元，较08年增长88.71%。然而，公司重估每股净资产为2.50元，目前股价相对于重估每股净资产溢价132%，同时，即使考虑到整体上市，公司09年PE为82.86倍，公司估值水平偏高。给予中性评级。