招商证券  刘荣

　　预计2009年毛利率将明显提升。由于产品价格同比上调和原材料价格的下降，假设钢材维持现在的水平，我们预计2009年柳工的装载机毛利率可以达到18%-20%。挖掘机的盈利情况喜忧参半，一方面，2009年国外挖掘机率先降价；另一方面，柳工一季度所用的挖掘机零部件是去年的高价库存，因此到二季度挖掘机毛利率相对一季度会有所提高。

　　挖掘机竞争力稳步提升。2008年以来国产品牌挖掘机市场份额上升明显，规模效应开始显现。在国内市场柳工仍面临着来自竞争对手三一重工的压力，销售差距拉开原因在于营销力度和企业机制。

　　战略转变，完善生产与销售布局。战略转变之一：布局东部和北部地区，计划建设天津项目；战略转变之二：稳步拓展国际市场，金融危机对中东和俄罗斯市场造成很大冲击，印度市场下滑也很快，保护一些资质好的海外代理商，无疑也增加了公司的成本。近两年柳工战略由保守转为战略扩张，进入资本支出高峰期，随着新项目达产公司盈利水平有望走出低谷。

　　维持“审慎推荐-A”的投资评级。我们考虑可转债全部转股，股本扩大15%左右，预计摊薄后的2009、2010年每股收益为0.94元、1.03元，合理估值区间在19-22元。