中金公司 袁霏阳

　　盈利与预期一致。

　　公司08年销售啤酒401万千升，同比提高4.4%，与行业增速一致。毛利率因受啤麦价格大幅上涨影响而录得1.1个百分点同比下滑。管理费大幅上扬因受1)新合同法实施带来用工成本增加，2)新增企业增加管理费用，以及3)非公开发行费用等因素影响。政府补贴增加主要来自所得税地税返还，因而具有可持续性。实现盈利4.6亿元，同比增长12.6%。折合(摊薄后)每股收益0.38元，与预期一致。

　　盈利预测调整。

　　我们上调今明两年毛利率和盈利预期。

　　估值与投资建议。

　　上调公司投资评级至“审慎推荐”主要基于以下判断：1)09年盈利快速增长预期明朗；2)相对估值仍明显低于食品行业与快消品板块平均；3)若以更为适宜的EV/EBITDA估值衡量(啤酒企业因经营与财务杠杆较高导致账面盈利多被折旧摊销与财务费用侵蚀，故业界常用更能反映现金盈利能力的EV/EBITDA估值来评判啤酒企业)，燕京啤酒仍处行业低端。