□长城证券 吕磊

　　宇通客车(600066)日前公布了2008年经营业绩。尽管08年行业景气明显下滑，但公司主业依旧保持平稳增长，销售表现领先于行业。我们认为，公司在客车行业内的竞争优势明显，尽管行业需求放缓，但公司仍具备较强的抗周期能力，且在行业面临压力时，有望继续提升其市场地位，是较优的长期投资品种。

　　业绩超出预期

　　公司主营大中客车业务，经过多年的发展，已经成为我国客车行业龙头企业。年报显示，公司08年全年实现销售收入83.36亿元，同比增长3.51%；实现归属于母公司股东的净利润5.31亿元，同比增长37.42%；实现基本每股收益1.02元。在市场困难的情况下，公司全年仍然实现客车销售27556辆，较上年同期增长8%，虽然增速有所放缓，但销售表现仍领先于行业5%的增速水平。

　　由于客车行业景气下滑，公司08年三季度出现了单季亏损。因此，此前市场对其四季度业绩普遍较为悲观。但从年报来看，公司四季度收入和盈利环比三季度均有大幅提高，单季EPS达到0.30元，导致全年业绩超出市场预期。究其原因，主要是因为四季度属于客车销售的传统旺季，同时，钢价持续下跌后公司盈利能力有所提升，四季度综合毛利率从前三季度的14.2%回升至19.5%。

　　而对于净利润同比大幅增长的原因，我们认为除了公司获得高新技术企业认定所带来的所得税优惠之外，公司转让绿都置业有限公司股权所获得的一次性投资收益对业绩的提升也有重要贡献。公司通过置出房地产公司，共获得收益约2.53亿元，贡献08年EPS约0.4元。

　　看好长期发展

　　09年1-2 月，受国家多项利好政策的推动轿车和重卡等细分行业已出现复苏迹象，但客车行业受制于客运、旅游等终端市场需求的低迷，仍延续调整态势。1-2 月整个客车行业销量同比下降41.45%，公司月客车销量亦同比下滑47.49%。

　　公司以生产大中客为主，以往业务主要集中于公路客运市场。在公路客运需求增长放缓后，公司调整了产品战略，借国家公交优先政策推动之际，成功切入公交客车市场，近几年在公交领域的销量和市场占有率逐步提升。08年，公司公交客车销量达5541辆，同比增长65.8%，市场占有率突破10%跃升至行业首位。在公司整体产品结构中，公交客车所占的比例已提升至20%以上。

　　因此，从短期来看因受公路客运、旅游、团体等终端市场需求萎缩的影响，公司座位和卧铺客车的销售增长存在较大压力。但考虑到国家政策支持，预计09年我国公交客车市场将保持增长。综合而言，我们判断09年公司整体销量增速为1.7%左右，同时公司公交客车的比例应可进一步提高。

　　从中长期来看，公司作为行业龙头企业，未来将受益于行业演变所带来的增长。目前，我国大中型客车的市场规模在12万辆左右，生产企业有100多家，每家企业年均销量仅为1200余辆。国内客车行业一直难以走出产品同质化和依靠地方政府扶持的窘境。但我们认为未来在相关政策的推动下，行业集中度有望提升。而随着龙头企业技术的进步以及整车匹配能力的提升，行业内将形成“强者衡强，弱者加速淘汰”的局面。公司作为客车行业龙头，依靠多年技术能力的提升和高效的营销体系将受益于政策推动下的行业演变，随着市场集中度的提升，公司增速有望超出行业平均水平。

　　总的来看，目前国内宏观经济走势尚不明确，但可以肯定的是经济增长难以恢复到前几年的高水平。受此影响，公司座位和卧铺客车的销售短期内难有明显改观，但考虑到公交客车的逐步放量以及古巴订单的执行，预计公司今年销量将略有增长。在国家支持性政策的推动下，公司未来有望享受到行业演变所带来的增长，故我们较为看好公司的长期前景。预计公司2009、2010年EPS分别为0.88元和0.96元，对应动态市盈率为14倍和13倍，估值具备优势。维持公司短期“谨慎推荐”评级，但长期给予“推荐”评级。