国元证券 康洪涛

　　焦作万方(000612)在今年8月份公布了2008 年上半年报告，公司2008年上半年实现销售收入34.5 亿元，同比上升47%，实现净利润4.2 亿元，同比增长13%，每股盈利0.88元，与我们的预期一致。

　　焦作万方电解铝销量的增长是利润上升的主要原因，2008 年上半年共生产电解铝21 万吨，同比上升52%。

　　2008 年上半年焦作万方主营业务毛利率为19.4%，与2007 年同期的主营业务毛利率25.5%相比下降比较明显，其主要原因为电解铝价格下降和电费上涨所致。08 年上半年国内电解铝均价为18,924 元/吨，同比下降6%。

　　我们预计2008 下半年电解铝价格将呈现出区间震荡走势，主要区间为18000 元-20000 元/吨，但电解铝行业的毛利率将进一步下降，电解铝行业供应过剩，使得能源和原材料价格上升难以通过电解铝价格传导。自然灾害使国内电解铝供应有所减少，促使上半年电解铝价格出现大幅上涨，但在新建产能依然较多的情况下，电解铝价格缺乏大幅上涨的基础;我们预计2008 年中国电解铝产量增速从2007年的34%下降至2008 年的17%，但2009 年产量增速仍然维持在20%以上，另一方面，08 年以来，铝制品净出口和乘用车产量增速放缓明显，使得电解铝需求增速显著低于市场预期，预计电解铝需求在2007 年增长39%的基础上，2008 年需求增速将降至18%。国内电解铝市场继续呈现供应过剩的局面，中国由电解铝净出口国转为净进口国的时间将推迟。

　　我们维持08 年每股盈利预测为1.68 元，目前公司的08 年市盈率为8.1 倍，在国内有色金属股票估值中处于低端，与国际可比公司估值水平已经相当。我们维持审慎推荐的投资评级。

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