岳阳纸业：纸中茅台 集团注资预期仍在

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　　第一创业证券 陈靖

　　周三，权重股在港股的影响下出现大幅下跌，但盘中农林和化工医药板块并未受到权重股下跌影响，整体表现强势。尤其是冠农股份，除其属于农业板块外，其因背靠罗钾资源优势，使其获得较高估值，周三最高达73元。个股可关注岳阳纸业(600963)，公司拥有105万亩速生林, 在人民币升值,国家对资源保护的背景下，林木价格呈现长期上涨趋势，岳阳纸业不单纯是造纸企业，而是把它看成资源型企业，具有与冠农类似的特点。林浆纸一体化，产业链中长期供不应求的林业环节,是公司真正价值所在,也是纸业估值"贵族"生长之处，公司这种以"林"为核心的竞争优势难以被复制和超越，有研究机构甚至冠之以"纸中茅台"美名。前期因公司配股方案受阻，股价出现大幅超跌，但是集团林浆资产注入上市公司的方向不会改变.怀化项目将在2008 年5 月份试车,也许浆线投产后是注入的时机。公司进入高增长期.公告 07年业绩预计增长100%以上，该股3季度机构投资者持仓占流通股高达63%，调整到地位后，频频放量，仅11月19日单日换手率就达到13.3%，仅26个交易日换手率合计超过120%，增量资金大举吸纳。该股自20.50元起步形成典型上升通道，近期回压至30日均线后形成买点，周三放量向上，有望展开价值回归行情。

　　林纸一体化企业先行者，高成长不变

　　公司是林纸一体化的领先企业，拥有105万亩自有林，2007年进入轮伐期。大量的林业资源有力的保证了公司对原材料的控制能力，增强公司的竞争能力和抗风险能力，而且林木产品的盈利能力相当可观。从公布的数据看，自产林业务的净利率高达56.58%。可以看出林木产品这种超强的盈利能力彰显公司的投资价值。而且由于我国土地资源的紧张、地理、气候因素的制约、育林周期较长等一系列因素的限制，公司这种"林"导核心的竞争优势难以被复制和超越。公司已进入高增长周期，业绩增长主要来自木材砍伐量的逐年扩大和林业经营业绩的持续高增长，除此之外，

　　从07年起，公司业绩进入高增长周期，公司重要的利润增长点是公司全资子公司茂源林业业绩快速增长，增长主要来自砍伐量逐年增加和木材价格逐年上涨。02年以来，木材价格逐年上涨，07年，公司小径的纸材的收购价每立方米在540元左右，大径材近期每立方米已超过600元，木材价格的上涨提高了公司单位木材的盈利能力，从目前的木材供需状况和趋势判断，我们预计，08年木材价格在07年基础上还将继续上涨，涨幅应不低于10%。从06年起，公司林业已进入收获期，主伐加间伐的木材量将逐年扩大，经营业绩将逐年增长，预计，07年和08年，公司主伐加间伐木材自产林分别为11万立方和23万立方，加上林业其它收入，07年全年，公司林业经营将实现销售收入7000万元左右，实现利润4100万元。08年林业利润在此基础上仍将有较大幅度的增长。

　　新会计制度，林业是估值贵族所在

　　冠农股份，除其属于农业板块外，其因背靠罗钾资源优势，使其获得较高估值，周三最高达73元。拥有105万亩自有林，2006年2月起颁布的新会计准则将于2007年1月1日起开始实施,准则中将生物资源划分成消耗性生物资源,生产性生物资源和公益性生物资源,而且调整了以上三项在资产负债表中的位置,同时要求按照公允价值计算以上三项资源价值,增值部分直接划入利润.这样一来林业资源的价值重估导致上市公司资产总值的价值重估,重估后资产大幅增长的上市公司无疑也将推动其股价强势上扬.

　　内涵价值不变，集团资产注入预期仍在

　　集团公司优质资产注入的预期仍在。其母公司泰格林纸集团是全国排名前十的造纸企业，可控的林木资产约500万亩。07年9月17日公司曾公告拟配股募资收购集团公司怀化40万吨木浆及120万亩林，但这一方案在11月19日被湖南省国资委否决。这使得公司业绩短期内低于预期，但长期来看并不影响可再生资源类资产的内涵价值。

　　本次配股的取消，使公司快速扩大林业和造纸制浆规模计划搁浅，但公司现有林业资产的价值仍在，林地的持续扩大的外部环境和内在能力仍在，为加快林业经营规模的持续扩大，公司全资子公司茂源林业正由自己造林为主向收购中成林转变，06年起，公司林业经营进入收获期，公司全资子公司茂源林业业绩将随着木材砍伐量的逐年增长和木材价格的逐年上涨，而持续快速增长，经营业绩的持续增长，一方面使茂源林业产生更多的净现金流，另一方面也提高了茂源林业间接融资能力、自我发展和收购中成林的能力，因此，公司今后将继续依托茂源林业，扩大林地面积，持续增加林业资产的规模。

　　从某种意义上说岳阳纸业不单纯是造纸企业，而是把它看成资源型企业。它代表了岳阳纸业继续突进利润丰厚的上游--林业资源。有分析师对岳阳纸业不吝赞美，形容它为"纸业贵族"、"上游经典--厚于内而广乎外"。"造纸行业终归会回到行业的正常利润水平，而上游的林业资源却可以不断做大并带来丰厚利润。

　　新增长点，提升业绩

　　08年的利润增长点还有公司收购的湘江纸业；09年和2010年的利润增长点还有40万吨印刷纸项目的投产和达产。2007年公司收购的湘江纸业有限公司以生产和销售牛皮卡纸为主,07年年生产能力20万吨,公司07年第四季度经营业绩将并入合并报表, 07年将为公司增加1200万元的利润,而08年后,公司经营业绩将全部并入合并报表,预测08年将为公司贡献净利润4000万元左右.年产40万吨含机械浆印刷纸项目是湖南省2007年"双百"工程和重点建设项目,总投资25.7亿元, 引进2台各年产20万吨纸的国际一流水平造纸机,一条日产550吨具有国际先进水平的废纸脱墨浆生产线,另外还将配套建设日处理规模为6万立方米的污水处理工程, 以及热电联产项目.项目建设期为18个月,分别在09年上半年投产和在2010年达产,投产后,年产纸及纸品达40万吨以上,预计可实现年销售收入28.8亿元.

　　长江证券最新研究报告预计公司07年～09年营业收入为26亿、42亿、57亿；实现净利润3.23亿、5.31亿、7.26亿；摊薄后EPS为0.664元、1.092元、1.495元。该股3季度机构投资者持仓占流通股高达63%，调整到低位后，频频放量，仅11月19日单日换手率就达到13.3%，仅26个交易日换手率合计超过120%，增量资金大举吸纳。该股自20.50元起步形成典型上升通道，近期回压至30日均线后形成买点，周三放量向上，有望展开价值回归行情。