青岛软控：保持快速发展的良好势头

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　　证券导刊 作者：齐鲁证券 李将军

　　公司主要立足于轮胎橡胶行业，未来几年我国子午胎发展将保持30%以上的年增长率，对致力于以信息化、智能化的软件技术对轮胎橡胶企业生产装备、生产过程及企业管理进行信息化改造的青岛软控来说，将继续保持快速发展的良好势头。

　　一、公司主营业务分析

　　公司主营业务属于应用软件行业的细分行业——轮胎橡胶应用软件行业，目前国内专业服务于轮胎橡胶行业的上规模的软件企业只有青岛软控一家。目前产品主要为轮胎橡胶生产中炼胶、压延压出、成型、硫化、检测等工序的关键设备的系统集成，具体包括密炼机上辅机系统、小料配料称量系统、全钢两鼓成型机、全钢三鼓成型机、热水除氧系统、小角度裁断机、内衬层生产线、动平衡试验机等。

　　二、轮胎橡胶装备行业发展前景分析

　　1.国内市场前景分析

　　2007年，我国高速公路达5.5万公里，汽车年产量900万辆，保有量达4960万辆，汽车行业的发展前景看好，有望保持20%的年增长率。

　　与普通斜交胎相比，子午胎具有弹性大、耐磨、滚动阻力小等优点，因此，我国轮胎工业发展的方向和重点是子午胎将逐步替代斜交胎。目前，发达国家轮胎子午化率已达95%以上，而我国则低得多。2006年，我国子午胎产量为1.77亿条，子午化率仅为63.2%。展望未来，轮胎产品的升级换代和功能细分成为发展趋势。

　　子午胎分半钢和全钢两种，半钢是指胎面部位用钢丝来作为补强层，胎体是用尼龙或者聚酯材料；全钢，除了胎面，胎体也全部是用钢丝来承受力。一般而言，轿车胎都是半钢子午胎，工程车胎、卡车胎是全钢子午胎，而轻卡胎，一般为半钢，也有部分为全钢。

　　全钢子午胎是轮胎行业结构调整和国家重点鼓励发展的产品，2002年以来，我国全钢子午胎发展迅速，短短几年内，我国全钢子午胎比重从20%上升到63%左右。在这个过程中，公司成功抓住了这次机遇，实现了快速增长。

　　目前来看，半钢子午胎有望成为我国未来几年轮胎行业快速发展的产品。公司在这方面已经做好了充分的准备，相信能够再次成功抓住这次机遇。

　　2.国际发展趋势分析

　　从全球范围来看，由于轮胎工业具有技术密集型和劳动力密集型的特征，加之发达国家劳动力成本越来越高，因此，全球轮胎生产有向中国转移的趋势，未来5～15年，将是我国轮胎生产和轮胎装备制造发展的“黄金时期”，面临着宝贵的发展机遇。

　　综合分析，未来几年我国子午胎发展将保持30%以上的年增长率，对致力于以信息化、智能化的软件技术对轮胎橡胶企业生产装备、生产过程及企业管理进行信息化改造的青岛软控(002073)来说，将继续保持快速发展的良好势头。

　　三、公司轮胎橡胶装备领域技术优势分析

　　“科研企业化，企业科研化”是公司的最好概括：1000多人的员工中有近一半是研发人员，公司共有12个子研究所；2004 年3 月10 日，由公司承建的山东省橡胶行业技术中心在青岛软控(002073)挂牌成立；2007年10月，公司技术中心获得第十四批国家认定企业技术中心。

　　1.与国内外强手广泛合作以求提高综合技术水平

　　在国内，除与青岛科技大学建立了长期合作关系以外，公司还与浙江大学、北京大学、哈工大、国防科技大学等进行多方面的技术合作，从而全方位提升公司的综合技术水平。

　　国际上，公司与国际知名的跨国公司如美国的法雷尔、斯洛伐克的康斯初克它公司、马达道尔公司、法国的米其林、日本的普利司通、三菱、德国西门子公司、美国AB 公司、梅特勒-托利多等公司开展了广泛的项目技术交流以求掌握国际上先进的技术。

　　2.公司在轮胎橡胶装备行业比较优势非常突出

　　橡胶加工的主要目的是解决塑性和弹性之间的矛盾，通过各种加工手段，使得弹性的橡胶变成具有塑性的塑炼胶，再加入各种配合剂制成半成品，然后通过硫化过程使具有塑性的半成品又变成弹性高、物理机械性能好的橡胶制品。

　　我国轮胎装备行业正在经历市场竞争国际化、产品逐步国产化的演变过程，我国轮胎橡胶机械行业技术水平已取得长足进步。与国外产品相比，产品价格要低1/3-1/2，在性能价格比方面有着较大的优势，因而在国际上已具有一定的竞争实力。

　　但是，国内的大多数轮胎橡胶生产装备企业规模有限，产品结构比较单一，产品只能用于轮胎生产中的个别工序。

　　目前，公司已经掌握了轮胎制造过程中各个工序的高端生产设备软硬件制造技术，是同行业中高端产品品种最全的生产企业。

　　3.公司所处行业技术壁垒分析

　　橡胶轮胎应用软件行业存在较高进入壁垒。

　　技术壁垒：轮胎橡胶制造工艺要求高，所需技术综合、复杂，包括光、机、电、软件、自动化、网络、机械、工艺等方面的高度集成，该行业的应用软件开发和系统集成需要长期的经验积累和较高的研发投入。

　　人才壁垒：需要各方面技术人才的培养、协调和积累。

　　人脉壁垒：需要在轮胎橡胶制造行业中有广泛的客户资源基础。国内轮胎橡胶机械加工企业基本上只专著于机械加工，软件方面一般委托供应商提供解决方案，轮胎橡胶企业只专著于工艺和配方，单纯的软件企业又不懂轮胎橡胶生产的复杂工艺及行业的实际情况，因此新进企业很难同时突破公司在技术、人才、人脉方面形成的行业进入壁垒。

　　四、公司的长远发展规划

　　在公司的长远发展规划中，目光并不是仅仅局限于轮胎橡胶领域。公司定位为三足鼎立，即IT 业占1/3，实业占1/3，资本运作占1/3。IT 业是指面向轮胎橡胶行业的应用软件开发，实业是指为轮胎橡胶行业研制的大型的先进装备； IT 业和实业紧密集成、相互依赖、无缝连接；资本运作是指根据公司实际发展的需要，利用行业的各种资源并借助资本平台，实现公司跨越式发展。

　　公司的立足之本是对轮胎橡胶行业生产、经营、管理过程提供“软硬结合”的智能化设备和“管控一体化”信息控制软件的全方位解决方案，在此基础上，将会逐步向其它相关行业扩展。

　　公司的配料系统还可以应用于密封件、胶带、胶管、输送带、胶鞋等其他橡胶制品的炼胶工序。据统计，非轮胎橡胶制品的耗胶量约占橡胶工业总耗胶量的50%左右，因此，公司配料系统继续成长空间较大。2004 年和2005 年公司配料系统在其他橡胶制品行业的销售收入占当期配料系统销售收入的比重分别为21.49%和20.55%。配料技术还可广泛应用于印钞、油墨、电力、食品、化工、冶金、医药等制造行业，具有广阔的市场前景。

　　五、公司财务分析

　　可以看出，公司主营业务利润率比较高，反映出公司盈利能力较强。但公司的资产收益率和资产周转率不是很突出，这与公司资产总量增长较快有关。

　　可以看出，公司的销售毛利率和主营业务利润率大多数时间都在40%以上，且一直比较稳定，这说明公司盈利能力很强；由于公司处于高速成长阶段，公司的净资产总量和总资产总量增长很快，特别是2006年公司上市以后，公司资产迅速增长，与此相对应，公司的总资产周转率和资产收益率都呈现逐步下降的态势。

　　六、估值

　　1. 相对估值法

　　目前，发达国家轮胎子午化率已达95%以上，而我国2006年轮胎子午化率仅为63.2%。展望未来，轮胎产品的升级换代将为青岛软控(002073)持续发展提供广阔的市场空间，保守预计公司年复合增长率在30%以上。

　　综合青岛软控(002073)的技术优势、快速发展趋势和广阔的市场前景，给予该公司高估值。按2008年每股收益对应50倍市盈率，未来6～12个月目标价格为60元。假设2008年公司净利润增长在40%～50%之间，则对应PEG在1～1.2之间，估值比较合理。

　　2. 绝对估值法

　　假设前提：

　　1. 公司增长模型采用二阶段法：公司从2007到2015年为高速增长期，年复合增长率为30%；从2016年起进入稳定增长期；

　　2. 无风险利率为4.6%，β系数为0.82，市场风险溢价为8%，WACC为11.28%；

　　3. 观察历史纪录可以看出，由于青岛软控(002073)处于快速发展阶段，因此，目前公司分红多以送股为主，结合少量的现金股利，在这种情况下，如果假设总股本不变，则现金红利应该在目前0.1 ～0.2元的基础上翻番为0.2～0.4元。

　　4. 公司红利增长率与EPS增长率一致。

　　综合绝对估值和相对估值的结果，未来6～12个月青岛软控(002073)的目标价格为60元。

　　七、风险提示

　　1.过于依赖轮胎橡胶行业的风险

　　2.企业所得税税率变化的风险

　　3.募集资金项目能否顺利实施的风险