云海金属：朝阳行业中的全球龙头

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　　中投证券张镭杨国萍

　　投资要点

　　●云海金属是全球最大的镁合金生产企业。公司的主要产品为镁合金、铝合金、中间合金和金属锶，其中镁合金目前的产能为7万吨，未来三年将达到11.5万吨，位居全球第一位。

　　●镁合金行业正处于快速增长期的初级阶段，预计未来5-10的复合增长将会超过10%。镁合金在主要应用领域汽车、3C、航空航天的应用比例在逐年提高，同时镁合金对铝合金、钢铁、塑料等材料的替代也在增加。需求的强劲和国家对原镁冶炼能力的控制，令今年以来原镁价格涨幅接近100%。

　　●公司募集资金项目的建设将提高镁合金产能至11.5万吨，还能使公司完善从白云石-原镁-镁合金-镁合金铸件完整的一体化产业链。我们认为募集资金项目的建成投产将会进一步巩固公司全球镁合金的龙头地位并增强公司的持续盈利能力。

　　●给予公司强烈推荐的投资评级。我们预测公司2007-2009年EPS为0.38、0.86、1.31元，年复合增长率为38%，基于镁合金行业的快速增长、公司在镁合金行业的龙头地位以及未来三年的产能扩张、完善的一体化产业链和持续盈利能力，我们给予公司强烈的投资评级，未来6-12月的目标价格为28—32元，相当于2008年35倍的PE估值水平。

　　云海金属主要从事镁合金、金属锶、铝合金及中间合金等产品的研发、生产和销售，其中镁合金目前的产能为7万吨，未来三年将达到11.5万吨，位居全球第一位。

　　镁产业链主要是由镁矿石开采、原镁冶炼、镁合金生产、镁合金深加工构成，其中原镁除了用来生产镁合金以外，还用于钢铁脱硫和铝合金的生产，目前镁合金用原镁量占原镁产量的比例在40-50%左右。由于镁合金具有比铝合金、塑料等结构材料更好的综合性能优势，随着近年来制造成本的降低、加工工艺的突破，镁合金的应用领域越来越广，市场需求量也越来越大。目前镁合金的主要用途分为民用和军工航空航天两大领域。

　　云海金属目前主要从事产业链中的镁合金生产，随着本次募集资金项目的建设投产，公司将向上游原镁、甚至镁矿石开采延伸，向下游镁合金压铸件等深加工延伸，从而形成完整的镁业产业链，巩固公司在全球镁合金领域的龙头地位和盈利能力。

　　多种优势造就全球龙头

　　1、治理结构优势

　　云海金属具有合理的股权结构和完善的公司治理结构。公司股本构成非常合理，股东中既有与公司利益一致的个人股东，还有目光远见的创投公司以及具有丰富管理经验的海外机构，并且没有任何一方处于绝对控股地位，对进一步完善公司治理有非常积极的促进作用。另一方面，公司大股东与公司整体利益一致。云海金属大股东为公司创始人梅小明先生，持股比例为30.39%，处于相对控股地位，使其在对公司管理上即积极又有所约束，同时个人自身利益能够在公司利益中得到充分的体现， 使其与公司整体利益一致。

　　2、客户资源优势

　　在汽车领域，汽车生产商对镁合金供应商有严格的资格认证要求，其更换供应商的转换成本高而且周期长。云海金属已经通过了美国通用、戴姆勒—克莱斯勒、德国大众、日本丰田、日本本田等主流汽车生产商的镁合金产品资格认证，成为其重要的镁合金供应商。

　　在3C领域，镁合金部件主要制造商富士康集团、可成科技、华孚科技的镁合金大部分是从云海金属来采购，而这三家企业在全球3C 用镁合金领域内的市场占有率在80%以上。

　　3、生产成本优势

　　公司通过自主研发形成了由粗镁直接熔炼合金化生产镁合金(粗镁一步法)的新工艺，省去了行业通用的粗镁—镁锭—镁合金工艺中的粗镁到镁锭的生产环节，镁锭生产中的金属损耗和能耗等主要成本被节省，大幅降低了镁合金的生产成本。公司在山西的子公司闻喜云海，以粗镁一步法直接生产镁合金，2006年产量为4万吨，相比同行业具有明显的成本优势。

　　4、区位布局优势

　　针对原镁生产地主要在山西、镁合金应用领域相对集中在长三角的现状，公司在山西五台建立镁合金生产基地，以利用当地低成本的粗镁一步法生产镁合金；在客户集中的苏州建立了镁合金压铸边角料的再生回收加工基地，在公司本部南京建立了镁合金的技术研发和镁压铸等深加工基地。

　　5、产能规模优势

　　公司作为全球最大的镁合金生产企业，镁合金目前的产能为7万吨，未来三年将达到11.5万吨。公司除了可以生产常规牌号的镁合金外，还可以根据客户的不同需求，快速开发具有特殊性能的镁合金新品种。

　　6、技术开发优势

　　公司具有自主研发生产镁合金生产线的能力，开发出了一套质量控制稳定、能耗低、生产效率高的自动化生产线。公司拥有的镁液输送、底模浇铸、密封浇铸、镁水直供压铸和挤压铸造等核心技术达到了国际领先水平。公司自主研发的粗镁一步法生产镁合金、镁合金压铸边角料再生回收净化技术，不经能保证镁合金质量、而且能显著降低生产成本、提高产品竞争力。

　　盈利预测及投资建议

　　公司盈利预测的主要基本假设：

　　1、公司五台项目预计2008年中期投产，这将成为公司未来最大的利润增长点。五台项目具有生产镁合金的完整产业链，从白云石生产粗镁并一步法生产镁合金，因此改项目将充分分享原镁价格上涨带来的利润增长；

　　2、公司五台项目地处白云石和煤炭资源的丰富的山西省，该项目白云石来源计划从山西五台县当地白云石矿区采购获得，该矿区距离云海厂仅15公里，交通便捷运输，大大降低运输成本；另外，该矿区白云石储量3亿吨，非常丰富，露天开采成本非常低。公司未来不排除通过控股采矿企业等方式实现自主供应，以进一步保证白云石供应的稳定性；

　　3、由于镁合金的定价模式是原镁价格+加工费的形式，因此原镁价格的上涨对公司目前现有镁合金业务的盈利影响不大。公司目前镁合金产量主要由两部分构成：一部分是购买镁锭(粗镁)加工成镁合金，这一部分产品毛利在1900元/吨左右；另一部分是回收边角料加工镁合金，大部边角料加工完成后返还来源处，这部分毛利稳定在2850元/吨左右。

　　我们预测公司07-09年EPS为0.38、0.86、1.31元，年复合增长率38%，基于镁合金行业的快速增长、公司在镁合金行业的龙头地位以及未来三年的产能扩张、完善的一体化产业链和持续盈利能力，我们给予公司强烈推荐的投资评级，未来6-12月的目标价格为28—32元，相当于2008年35倍的PE估值水平。