亿城股份定向增发盈利提升

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　　国泰君安张宇孙建平

　　投资要点：

　　●公司此次公开增发计划增发不超过1.2亿股，拟募集资金不超过12亿元，按照近期20元左右股价，预计此次公司增发股本6000万股左右，即增发后新股本可能达到4.02亿股。募集资金投向是西山华府，该项目地理位置优越，定位于高端产品，地价成本低，预计项目盈利能力强。

　　●预计2007年主要结算项目是万城华府、山水颐园、亿城天筑、晨枫家园；有望实现净利润2.81亿元，增发后EPS 预计0.7元。2008年主要结算项目是晨枫家园、西山华府和苏州新天地；有望实现净利润4.69亿元，增发后EPS预计1.17元。2009年主要结算项目是西山华府和苏州新天地等，有望实现净利润6.71亿元，增发后EPS预计1.67元。

　　●因公司良好的项目盈利能力、未来快速增长的业绩和同类公司估值，可以给予公司26倍08年动态PE估值，所对应的目标价为30.42元。目标价对应的07年PB是5.4倍，在可接受范围内。维持增持投资评级。

　　项目盈利能力强

　　亿城股份(000616) 现有项目储备建筑面积126万平米，权益建筑面积大约117万平米。项目储备主要集中在北京海淀西部的万柳周边地区，地理位置非常好。北京两大主打项目万城华府和西山华府产品类型为中高档住宅，包括联排别墅、叠加别墅等，总计建筑面积大约54万平米，预计这两个项目未来毛利率可以达到60%以上。目前万城华府四期、即晨枫家园项目的销售均价在3万元左右。

　　2005年公司利用行业短期波动，成功进入苏州市场。当年10月20日公司以4亿元拍得苏州工业园区6-8号三块地块，位于苏州工业园第二区东部(金鸡湖东)，占地面积合计17.28万平米，预计规划建面约34.6万平米。从区域规划、土地价格、产品定位分析，公司抓住行业短周期性低谷切入是成功的，时机把握较为得当。苏州项目主要针对苏州工业园区中青年的中小户型，这是目前工业园区供应不足的产品，销售定位也非常准确。项目目前已经动工，预计2008、2009年将成为公司主要利润来源之一。

　　苏州项目楼面地价1156元，现在来看，地价成本非常低。2004、2005年周边其他项目楼面低价普遍在2000元以上，公司地价要便宜1倍。相对于目前项目周边土地市价来说，则项目地价升值空间更大。

　　发展战略乐观

　　公司善于根据公司和房地产行业实际制定适合公司发展壮大的战略。我们认为，在由宏观调控引起的房地产行业洗牌中，土地和资金、规模、利润和风险等要素的平衡能力对于开发商的生存和发展将会显得越来越重要。公司现有项目储备大约可以保持公司未来3年左右的开发量，年平均竣工结算面积在40万平米左右。在规模上虽稍逊一筹，但是， 公司拥有的万城华府和西山华府项目是一个预计毛利率在60%以上的高盈利项目，这一点足以弥补投资者对公司项目竣工规模的忧虑。

　　根据公司对房地产行业发展趋势的最新认识，公司在此次再融资公司公告中也提出， 未来将依据均衡发展战略，增加土地储备，围绕“民生类＋消费升级类”两大类产品加大项目储备和开发力度，提高公司价值创造力。由于能够切合公司实际和行业发展趋势，我们对这一发展战略的未来效果持乐观态度。

　　未来业绩保持高速增长

　　公司现有集中于北京的项目储备、未来三年开发和结算面积使得业绩快速增长有充分保证。根据公司开发进度，预计2007年竣工结算项目主要是：万城华府2-3期大约6万平米，预计销售均价21000元；天津山水颐园大约6万平米，预计销售均价6300元左右；晨枫家园大约1.6万平米，预计销售均价29000元。预计2007年公司主营业务收入可以达到20.44亿元，净利润2.8亿元，同比增长97%。

　　公司3月公告公开增发募集资金计划时，披露拟发行不超过1.2亿股，计划募集资金12亿元，近期公司股价在20元左右盘整，按照12亿元募集资金总额，则可以假设公司此次可能增发股本大约6000万股左右。公司现有股本3.42亿股，此次增发后预计公司总股本可以达到4.02亿股。

　　按照上面我们对公司2007年业绩的预测，2.8亿元净利润对应的EPS是0.7元。

　　预计2008年竣工结算的项目主要是：西山华府大约8万平米，预计售价2万元左右；万城华府1万多平米，预计售价28000元；苏州亿城新天地大约10万平米，预计售价5500-6000元左右；晨枫家园第二批大约2.5万平米，预计售价29000元左右。总计预计公司2008年主营业务收入可达到28亿元，净利润4.69亿元，同比增长67%。按照上述增发后新股本对应的EPS是1.17元。

　　预计2009年公司竣工结算主要项目是：西山华府二期、苏州亿城新天地二期和三期、北京CBD核心区商业一部分。预计公司2009年总计可实现主营业务收入40.94亿元， 净利润有望达到6.7亿元，同比增长43%。按照上述增发后新股本对应的EPS是1.67元。

　　维持“增持”评级

　　由于公司项目主要集中在北京、现有项目储备盈利能力强、管理层具有良好的项目开发和战略筹划能力、未来三年净利润平均增速可以达到67%、具有良好的项目储备增长潜力，再参照栖霞建设、阳光股份等同类可比公司，所以我们认为可以给予公司2008年26倍动态PE，则对应的目标价为30.42元，目前股价20.2元，具有约51%的股价上涨空间，所以维持公司增持投资评级。

　　预计公司2007年按现有股本每股净资产可达到3.1元，公司完成公开增发后每股净资产有望达到5.6元左右，由于公司未来3年业绩保持快速增长有保证，所以可以考虑按新增股本后的每股净资产给公司估值。30.42元目标价对应2007年每股净资产的PB是5.4倍。相对于二线开发类房地产股4-9倍的PB估值水平，5.4倍是可以接受的。