神华能源（601088)101元估值是神话还是泡沫

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　　昨日神华能源（601088.SH）继续下滑走势，收市报79.25元，下跌5.23%.这已是神华能源A股连续第六个交易日下滑，昨日其股价距离在10月15日创下的94.88元的最高纪录已经回落了16.5%.不过，由于一份分析报告引来的估值风波令神华在AH互动趋势下的股价走势变得更难预测。

　　这份来自瑞银的神华H股（1088.HK）投资报告，在该股估价徘徊在46港元之际，认为该股在未来一年内的目标价是101港元，引来投资界惊诧之声。集煤炭资源、整体上市、行业龙头概念于一身的神华能源，其估值究竟几何？目前机构分歧明显，有分析师称这取决于神华后续资产注入进展。

　　估值意味煤价一年涨两三倍

　　“市场走势是难以预测的，瑞银在报告中以市场走势反推到基本面的逻辑，是错误的。”万联证券煤炭行业分析师余志翔昨日说。

　　在10月10日发表的这份报告中，瑞银亚洲矿业主管白仲义和其同事欧阳薇使用折现现金流模型，以煤价对神华的业绩影响非常关键为由，该折现模型中的变量，分别是煤价在50美元/吨-170美元/吨，加权平均资本成本（WACC）范围在5%-10%，最后得出的估值范围在30港元-170港元。

　　余志翔以及其他分析师的质疑在于，瑞银方面给予了神华最大胆的估值，101港元的目标价在神华基本面没有发生重大改变的前提下，意味着中国煤炭价格要在一年内涨价两到三倍。在一份声称为瑞银投资者电话会议的记录文件中，记录了一些内地客户对瑞银该判断的质疑，包括“无论中国宏观多么强劲，中国的经济都是被政治调控的……如果煤炭价格突然涨3倍，那电厂活不活了？其次，如果煤炭涨三倍，煤厂收入这么多，他们的挖煤工人要不要涨工资？不涨的话，他们会罢工，涨的话，那其它行业就会看到，挖煤这么赚钱，那不是都来挖煤了？”

　　神华走势仍取决注资概念

　　余志翔对此表示，神华A股在其看来，“大约70元就差不多了”，距离昨日的收市价还有将近10元的调整幅度。他没有给出H股的目标价，不过昨日神华H股下跌超过4%.余志翔进而指出，他不认同国内煤炭价格会在一年内发生很大变化，甚至超过

石油价格的可能。“神华的走势，仍取决于所谓资产注入的因素。”

　　据悉，神华在回归A股的同时，已经启动了其整体上市计划，但该计划在经过先前一轮炒作后，在瑞银发布上述看多的报告后反而引发了质疑的声音。余志翔同意，目前神华集团最好的资产基本上都已经在上市公司中，其他注入的煤矿资产的开采成本将更高，开采价值没有目前的矿藏高。

　　“不过最有潜力的注入资产，是煤化工业务，这部分资产还不成熟，但随着

燃油税推出的不可避免以及油价的走高，这一块业务大有可为。”事实上，神华集团进行的煤制油等煤化工项目均受投资界看好，但这块资产目前没有清晰的估值，而且余志翔亦指出资产注入的路在政府指导下过程会十分漫长。

　　“从成长性的角度，我更看好中煤

能源（1898.HK）等其他煤炭企业。”余志翔最后说。

　　本报记者 覃羿彬

　　■声音

　　瑞银预言牛市见顶？

　　尽管瑞银对神华能源（601088.SH）给出101港元目标价的报告引发广泛争议，但日前有香港市场人士评论，投资者应该警惕这种报告出台的背景。“如果市场需要这么耸人听闻的消息才能作出反应，推动股价上涨，那么可能预示着这一波牛市已经走到最后，缺乏上行动力。”

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