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　　平安证券 段迎晟

　　投资要点

　　●公司是中国乃至世界最大的软磁生产厂商之一，通过客户和产品结构调整、精细化生产，软磁铁氧体保持20%以上的增长和25%以上的毛利率。

　　●在保证主业的情况下，公司为了提高整体发展速度，实施了垂直一体化战略，向上游装备业和下游EMS方向发展，装备制造和EMS制造的发展速度达40%以上，增发的投向也是向这三个领域，明显推动公司盈利。

　　●未来两年公司业绩增长动力明显，初步预计2007、2008年每股收益0.33元和0.42元，当前估值偏低，给予“推荐”评级。

　　●风险揭示：原材料涨价；多元化经营容易使主业不突出；增发能否顺利完成存在不确定性。

　　天通股份(600330)是国家重点高新技术企业，中国最大的软磁铁氧体产品出口基地。去年收入达到9.45 亿，其中软磁铁氧体磁性材料达6.4亿，占了67%，其他业务除了电子表面贴装产品19.94%，都不超过10%，比较分散。磁业公司经过20多年的发展，现在似乎已经遇到发展的瓶颈，为了提高速度，公司一直在做垂直多元化的尝试。公司主要由三块组成：软磁铁氧体生产，上游装备制造，和下游EMS制造服务，包括电子光通讯器件和模组生产。

　　软磁铁氧体优势突出

　　公司正成为中国软磁行业的标准制定者，是中国乃至世界最大的软磁生产厂商之一，产能达到了3万吨，到这个级别的对手并不多。公司现有锰锌生产线56条，钟罩窑生产线13条， 镍锌生产线6条。达到了粉料4.5万吨，磁芯3万吨的生产能力，达到了出粉合格率98%，成品率95%以上，综合粉料利用率在80%以上。同时，公司的客户结构正在发生转变，从低端逐渐向高端改变，最早的客户是国内为主，逐渐转向台湾客户，现在日本和欧美客户比重正逐渐加大，现在占销售额的比重已达到了40-50%。

　　面对原材料价格上涨，公司采用千方百计降成本，如四氧化三锰是锰锌软磁铁氧体的重要组成成分，而今年以来国内电解锰市场价格大幅度上涨，公司将根据情况适度提升产品价格，幅度不超过15%，这对毛利的稳定将起重要作用。公司将考虑通过参股生产锰公司或者购买锰矿，来对冲锰涨价的危险。

　　EMS业务发展迅速

　　EMS(Electronic Manufacturing Ser-vices)即电子制造服务，为了降低生产成本和争取更快的产品面世时间，品牌商将产品生产和部分设计流程外包给其他企业，从而催生了EMS业务模式。天通精电是公司的EMS电子制造平台，主要从事移动通讯、通讯系统及LCD、汽车电子等部品的制造，2006年有生产线6条，2007 年第一季度增加3条，共9条生产线，26台进口的高速SMT设备。

　　公司去年这块业务叫做电子表面贴装产品，销售额达到了1.7亿，今年将利用公司在磁材方面的优势，切入通讯模组的制造，公司目前已经提供通讯模组给上海贝尔，有2条线在帮助贝尔做，以包料的形式进行。中兴通讯和华为已经在使用公司的电感线圈等器件，模组正在试用，摩托诺拉也正在谈判中。同时公司也在做磁性电子元器件的改造，还在做一些手机业务，为通讯模组制造打下基础，今年销售额预计超过3亿，增长45%以上。如果公司拿下这些通讯巨头的制造订单，这一块的增长将达到100%，而这正是依靠公司在软磁行业的优势。

　　装备制造能力提升

　　公司占有75%股权的浙江天通吉成机器制造有限公司(ATE)，是公司装备制造的平台。天通吉成的主要产品粉末成形压机，就是磁性行业用的最多压制设备，并可用于陶瓷压制和粉末冶金。为了提高技术水平，公司引进业界著名公司之一日本玉川的全部软件和相关配套件，初步形成了粉末成形压机的制造规模，现正朝着300吨以上的超大吨位的发展。由于公司软磁产品增长大部分在液晶这个不断增长的市场，公司和日立成立合资企业，不到半年已获得了汕头信利、上海天马等的订单，和上广电的700万美元的订单也在谈判中，虽然一开始只是组装，但通过合资可以快速介入这个市场，缩短学习技术的时间。6月11日，公司公告天通吉成收购了海宁机床厂，这有利于天通吉成提升整体技术水平，实现天通做大做强专用装备产业的目标。

　　新项目收益显著

　　公司目前有三大新项目：一是年新增6000吨高频低失真3G通讯及平板显示器用锰锌磁芯生产线技改项目，技改后的产品销售市场有保障，产品市场前景广阔；二是年新增1720套高速宽带及高清数字电视网络接入单元产品生产线的技改项目，可以形成年产1500万套高性能xDSL分离器(铜线接入方式中的核心部件)、200万路光分路器，10万台ONU(光纤接入方式中的核心部件)及10万台EOC(同轴线接入中的核心部件)的生产能力。xDSL分离器目前价格为18元每套，预计随着规模生产的扩大，价格可能会下降，但销售额将达到1.5亿元以上，加上其他的光分路器、ONU、EOC等，销售额将超过1.8亿元。三是年新增500套机电专用装备增资项目，其中形成年产液晶面板设备200套，保守估计每台设备平均价值80万以上，即可以带来每年1.6亿的销售收入。另一块是S系列粉末成型机250台，IE系列粉末成型机50台的生产能力，公司去年销售100台作用，销售额5千多万，300台压机的销售额将达到1.5亿。

　　盈利预测与估值

　　经过多年的产业布局和战略的调整，公司将进入快速增长的新时期。假设2007/2008年公司EMS业务、装备业务将快速增长，增长率不低于40%；软磁业务保持平稳增长；主营业务毛利保持稳定；销售收入增长与行业基本同步。初步预计2007、2008年每股收益0.33元和0.42元，年增长率47.2%和29.0%，按照30倍左右的市盈率计算，2007、2008年合理价位分别为9.9元和12.6元。目前公司股价按2007年估值水平偏低，调整投资评级至“推荐”。

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