权衡将退市的雅戈认购和长电认购投资收益和风险

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　　权衡即将退市的雅戈认购和长电认购投资收益和风险

　　—权证周报(07.05.08-07.05.11)

　　2007年05月11日

　　长城证券 王萍

　　要点：

　　·认购证日均成交额为182.32亿元，较上周156.59亿元上升16.43%；认沽证日均成交额为29.90亿元，较上周29.65亿元上升0.84%。

　　·认购证日均换手率为482.87%，较上周469.00%上升13.87%；认沽证日均换手率为1363.83%，较上周786.16%上升577.67%。

　　·本周，认购证涨跌互现，认沽证中，除退市的海尔认沽和即将退市的雅戈认沽、茅台认沽外，全面上涨。认购证周平均涨跌幅为6.43%，正股周平均涨跌幅为4.94%；认沽证周平均涨跌幅为-17.53%，正股周平均涨跌幅为2.80%。

　　·五粮认购、侨城认购、钢钒认购、雅戈认购、长电认购和马钢认购仍然保持负溢价率，中化认购出现负溢价率，价值被低估；云化认购和武钢认购的溢价率为37.55%和34.98%，价值被高估；其它认购证估值适度。

　　·周五，雅戈认沽的溢价率为84.80%，因此，在下周二退市前，一定会有大幅度的下跌。对于持有雅戈认沽的投资者来说，应赶紧卖出。海尔认沽周四进入为期5天的行权期，由于其处于深度价外，毫无行权价值，提醒投资者勿误行权。

　　·下周，继续看好五粮认购、侨城认购、钢钒认购和国电认购，投资者可买入；对于持有伊 利认购、马钢认购和中化认购的投资者来说，可继续持有；从钢钒认购、马钢认购和中化认购来看，云化认购和武钢认购也将经历价值回归的过程，因此，在价值回落至合理范围之前，这两支权证的涨幅可能不及正股，建议持有云化认购和武钢认购的投资者卖出权证。

　　·如果负溢价水平高于5%，并且投资者判断正股股价不会大跌的情况下，在最后交易日收盘前买入雅戈认购行权，获利的可能性比较大。

　　·依目前的正股情况来看，行权期正股价格低于7.15元的可能性基本可以排除，选择回售肯定是不理性的，但持有权证到期行权又面临正股股价波动的风险，因此，建议投资者在进入行权期前，卖出长电认购。

　　一、本周权证市场回顾：权证数量持续减少，但交投活动仍旧活跃

　　截至到5月11日，权证市场仍在交易的权证有18只，认购证11只，认沽证7只。认购证有五粮认购、侨城认购、钢钒认购、雅戈认购、长电认购、国电认购、伊 利认购、马钢认购、中化认购、云化认购和武钢认购；认沽证有华菱认沽、五粮认沽、中集认沽、钾肥认沽、茅台认沽、雅戈认沽和招行认沽。周四，海尔认沽退市。下周二和五，雅戈认购、认沽和长电认购即将退市。

　　认购证日均成交额为182.32亿元，较上周156.59亿元上升16.43%；认沽证日均成交额为29.90亿元，较上周29.65亿元上升0.84%。从单只认购证的日均成交额来看，排在前三名的是马钢认购、钢钒认购和中化认购，分别为60.35亿元、20.12亿元和19.76亿元；从单只认沽证的日均成交额来看，排在前三名的是雅戈认沽、茅台认沽和海尔认沽，分别为6.68亿元、5.74亿元和5.49亿元。

　　认购证日均换手率为482.87%，较上周469.00%上升13.87%；认沽证日均换手率为1363.83%，较上周786.16%上升577.67%。从单只认购证的日均换手率来看，排在前三名的是马钢认购、中化认购和国电认购，分别为91.56%、86.38%和48.72%；从单只认沽证的日均换手率来看，排在前三名的是海尔认沽、雅戈认沽和茅台认沽，分别为830.00%、494.85%和164.74%。

　　上周，认购证全面上涨，认沽证中，除五粮认沽外，全面下跌。认购证周平均涨跌幅为12.78%，正股周平均涨跌幅为12.21%；认沽证周平均涨跌幅为-16.89%，正股周平均涨跌幅为11.07%。本周，认购证涨跌互现，认沽证中，除退市的海尔认沽和即将退市的雅戈认沽、茅台认沽外，全面上涨。认购证周平均涨跌幅为6.43%，正股周平均涨跌幅为4.94%；认沽证周平均涨跌幅为-17.53%，正股周平均涨跌幅为2.80%。

　　认购证中，侨城认购充分发挥其杠杆作用，在正股上涨17.37%的情况下，雅戈认购上涨26.13%，居周涨幅之首，其次为由可分离债衍生出来的股本型认购证中化认购和马钢认购，周涨幅分别为18.56%和15.87%；下跌的认购证有五粮认购、雅戈认购和云华认购，跟随正股分别下跌4.30%、5.76%和3.14%。

　　认沽证中，周涨幅最大的为中集认沽、五粮认沽和钾肥认沽，分别为9.45%、9.44%和8.47%；周跌幅最大的为退市的海尔认沽，达到99.61%，最后以0.001元结束交易生涯，其次为即将退市的雅戈认沽和茅台认沽，周跌幅分别为81.02%和1.15%。

　　认购证除国电认购外，均跟随正股走势。国电认购在正股下跌2.47%的情况下，上涨1.33%。跑赢正股的有侨城认购、钢钒认购、雅戈认购、长电认购、伊 利认购和马钢认购，其周跌幅是正股周跌幅的1.50倍、1.15倍、1.24倍、1.46倍、1.45倍和1.11倍。其它认购证均跑输正股。

　　除五粮认沽和海尔认沽外，认沽证均跟随正股走势。目前，认沽证价值均被严重高估，与正股的联动性非常差，因此，认沽证和正股的走势已经完全无规律可寻。即将退市的雅戈认沽周跌幅是正股周跌幅的17.45倍。退市的海尔认沽周跌幅是正股周涨幅的82.89倍。

　　三、本周权证价值指标分析和下周投资建议

　　⒈本周权证价值指标分析： 中化认购首次出现负溢价率

　　周五，钢钒认购、雅戈认购、长电认购、马钢认购、中化认购和武钢认购溢价率较4月30日有所下降外，其它认购证均有所上升。

　　五粮认购、侨城认购、钢钒认购、雅戈认购、长电认购和马钢认购仍然保持负溢价率，中化认购出现负溢价率，价值被低估；云化认购和武钢认购的溢价率为37.55%和34.98%，价值被高估；其它认购证估值适度。

　　周五，五粮认沽、茅台认沽、海尔认沽和雅戈认沽的溢价率较20日有所下降外，其它认沽证均有所上升。目前，认沽证价值均被严重高估。

　　⒉下周投资建议：权衡即将退市认购证的投资收益和风险

　　目前，作为市场上唯一具备做空功能的投资品种，从理论上讲，认沽证具有对冲正股股价下行风险的作用，但是鉴于认沽证价值均被严重高估，权证的走势与正股的联动性非常差，即使正股下跌，买入认沽证也面临着极大的不确定性，提醒投资者勿必回避。

　　周五，雅戈认沽的溢价率为84.80%，因此，在下周二退市前，一定会有大幅度的下跌。对于持有雅戈认沽的投资者来说，应赶紧卖出。海尔认沽周四进入为期5天的行权期，由于其处于深度价外，毫无行权价值，提醒投资者勿误行权。

　　就估值水平而言，除云化认购和武钢认购外，目前认购证整体的估值水平仍处于低估或适度状态，风险远远小于认沽证，权证投资的机会仍然集中于认购证。我们认为高位的振荡将持续一段时间，正股的可能回落无疑将放大认购证投资的风险，因此必须控制认购证的追高风险。

　　自4月6日以来，我们一直推荐五粮认购、侨城认购、钢钒认购、雅戈认购、长电认购和国电认购，期间涨幅分别为26.21%、59.77%、43.37%、79.43%、23.08%和35.85%。下周，继续看好五粮认购、侨城认购、钢钒认购和国电认购，投资者可买入；对于持有伊 利认购、马钢认购和中化认购的投资者来说，可继续持有；从钢钒认购、马钢认购和中化认购来看，云化认购和武钢认购也将经历价值回归的过程，因此，在价值回落至合理范围之前，这两支权证的涨幅可能不及正股，建议持有云化认购和武钢认购的投资者卖出权证。

　　下周一为雅戈认购的最后交易日，周五的溢价率为-2.79%。考虑到负溢价率水平低于3%、行权方式和行权风险，大部分投资者可能选择在最后交易日卖出雅戈认购，这就可能造成雅戈认购的负溢价水平有所上升。如果负溢价水平高于5%，并且投资者判断正股股价不会大跌的情况下，在最后交易日收盘前买入雅戈认购行权，获利的可能性比较大。

　　长电认购的最后交易日为下周四，周五的溢价率为-3.47%，正股收盘价为15.12元。长电认购有二点不同于其它权证：⒈它属于股本权证。长电认购在行权期全部行权的可能性比较大，行权后，公司总股本数预计增加12.28亿股，比原总股本数81.87亿股增加15.00%，存在股权稀释效应，因此，可能会影响到正股股价。⒉在行权期，上市流通长电认购(4.07亿份)持有人有权将所持权证以每份1.8元的价格通过大宗交易系统出售给中国长江三峡工程总公司。依目前的正股情况来看，行权期正股价格低于7.15元(=5.35元(周五的行权价)+1.8元)的可能性基本可以排除，选择回售肯定是不理性的，但持有权证到期行权又面临正股股价波动的风险，因此，建议投资者在进入行权期前，卖出权证。

　　四、权证指标说明

　　⒈权证溢价比率：表示权证价格偏离标的

　　认购权证溢价比率=(权证价格+行权价格*行权比例-

　　认沽权证溢价比率=(股票价格*行权比例+权证价格-行权价格*行权比例)/(股票价格*行权比例)*100%

　　⒉盈亏平衡点：表示投资者到期日不亏损所对应得标的证券价格

　　盈亏平衡点=行权价格+CP*权证价格/行权比例

　　⒊价内外程度：表示标的证券价格偏离行权价格的程度

　　价内外程度=CP*(参数框中的股票价格/参数框中的行权价格-1)*100%

　　⒋杠杆倍数：表示一份标的证券的价格可以买多少份对应权证

　　杠杆倍数=股票价格*行权比例/权证价格

　　⒌实际杠杆倍数：表示标的证券价格变动1%时，权证市场价格会发生的变动百分比

　　实际杠杆倍数=杠杆倍数*Delta

　　⒍Delta：衡量标的价格变动对权证价格的影响程度

　　⒎Gamma：衡量Delta 值对标的股价变动的敏感性

　　⒏Vega：衡量标的证券波动率变动对权证价格的影响程度

　　⒐Theta：衡量权证剩余期限变动对权证价格的影响程度

　　⒑Rho：衡量无风险收益率变动对权证价格的影响程度

　　说明：如果是认购权证，CP取1；如果是认沽权证，CP取-1