中储股份：平淡的表象和更有质量的增长

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　　业绩符合预期，实际增长质量大幅提升

　　06年公司净利润同比增长，但扣除非经常性损益的净利润增幅则高达61.38%，另考虑到公司的部分子公司在06年实施了资产的清理核实和潜亏冲销，以及公司所得税率同比提升近7个百分点。06年公司业绩的实际增长质量可谓良好。

　　业务增速领先同业

　　06年公司物流和经销业务收入同比分别增长34.22%和32.36%，不过考虑到05年收购的9家公司在该年7月开始并表， 06年下半年的同比数据在对未来业务增速预测时应该更具参考价值，从该年下半年数据看，物流和经销业务收入分别同比增长约20%和30%，增速同样快于仓储行业平均增速(以56家典型仓储企业为样本，06年储运和经销业务收入分别同比增长约17%和25%)。

　　新兴业务高速增长

　　相对仓储和进出库等传统储运业务，06年公司质押监管、集装箱和现货市场等新兴物流(及增值)业务继续维持更为快速的增长(06年公司质押监管、集装箱和现货市场业务收入分别同比增长139.77%、64.66%和48.68%)，06年传统储运业务收入在物流总收入中占比从06年的64%进一步下降至61%。考虑到公司质押监管业务的旺盛需求、07年公司集装箱吞吐能力的进一步提升以及现货市场营业规模的继续扩大，预计此三类业务在07年仍有望维持快速增长(07年前2月我们所了解的部分分公司的业务增长状况也给予我们更多信心)，并推动公司总体物流业务盈利能力的持续提升(相对传统储运业务，新兴

增值业务普遍呈现更高的利润率，如质押监管和现货市场业务05年的主营利润率分别约87%和67%，远高于仓储和进出库业务当年约44%的主营利润率)。

　　定向增发进度慢于预期无碍业绩增长

　　公司定向增发申请06年10月即已呈交

证监会，目前来看定向增发过会的最可能时间应在今年4月(与公司同期呈交定向增发申请的公司近期时有公告增发申请已获批)，增发中收购项目的并表也将因此较预期延后。在我们前期的盈利预测中，均假设定向增发07年初完成，根据公司的盈利预测，增发中收购项目若06年末完成并表，则07年可贡献约1950万元净利润，则若实际07年下半年才能并表，净利润贡献将缩减为约1000万元，不过考虑到增发中新投入项目(即无锡和天津滨海二期)的入表将不受增发过会时间的影响以及定向增发价格的可能上调(导致增发股本规模缩减或融资规模增大)，我们预计定向增发的延后并不会对公司业绩构成较为明显的不利影响。

　　容维

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