国泰君安：纺织行业进入结构调整期

　　出口向淡消费升温纺织行业进入结构调整期

　　国泰君安研究所 张伟文 李质仙

　　●从当前纺织行业的统计数据来看，指标继续呈现景气回软的趋势，固定资产投资回落较快，标志着行业将进入结构调整阶段。

　　●当前出口数据失真，商务部严查“出口虚增”，转口贸易的成本不断抬高，加上升值和退税率下调等政策风险，预计2007年国内纺织品服装出口的真实增长率将降至10%左右。

　　●至于服装行业，国内消费呈现喜人的升温迹象，今年1-2月消费品零售市场服装鞋帽类消费增长了27.9%，同比高出8.6个百分点。符合我们对行业转型的趋势判断。

　　●继续推荐“消费导向”型投资策略，除了盈利模式清晰稳定品牌运营商外，建议积极关注老牌服装运营商的管理提升，重点公司中推荐雅戈尔。

　　景气持续回软

　　2006年纺织行业完成固定资产投资2030亿元，同比增长了21%，较上年度下降近17个百分点，且连续四个月低于全社会固定资产投资增速，我们认为景气回软和投资降温意味着行业进入结构调整阶段。

　　国内消费表现出良好的增长势头，且呈明显的升温迹象。2007年1-2月全社会消费品零售总额增长14.7%，其中服装鞋帽类零售总额增长27.9%，同比分别上升2.3和8.6个百分点，两者均创出近年来的新高。

　　出口数据失真

　　由商务部等四部委组成的联合调查组，通过调查深圳地区的“出口虚增”现象后认为，由于现行配额分配政策是参照企业上一年的出口金额，企业存在“做高出口单价，骗取配额”的行为。调查组初步估计，深圳地区纺织服装出口虚增金额在100亿美元以上，估算全国纺织服装出口虚增金额150亿美元左右。按照这一口径计算，2006年纺织行业出口增幅仅10%。

　　按照海关统计，今年首两月我国

纺织品服装累计出口金额234亿美元，同比增长39%，我们认为投资者应该慎用失真的出口数据。2007年国家将严查出口虚增，加之人民币进一步升值、出口退税下降等因素影响，我们预计2007纺织行业的真实出口增长率将降到10%左右。

　　此外，随着欧美对转口贸易打击的不断深入，转口成本的上升对出口构成负面影响。据了解，印尼近期已与美国签署了防止非法转口的谅解备忘录。印尼贸易部将原先负责核发原产地证明的193个单位，减少将近一半到85个，并增加了相关的单据证明。罗马尼亚也曾是中国纺织品重要转口贸易的中转国，而2007年，由于罗马尼亚、保加利亚加入了欧盟，相关的转口路径也被自然封闭。

　　“消费导向”型投资策略

　　我们对行业步入“消费导向”战略转型的趋势判断，得到了近期基本面进一步印证。除了继续跟踪商业模式较成熟的品牌服装运营商之外，我们将密切关注拥有终端和品牌优势的老牌服装运营商的管理提升，以及出口商对国内市场的积极探索，未来服装运营商的IPO热潮可能带来的投资机会等。

　　在出口股当中，我们比较关注行业整合的相关机会。另外，考虑市场的风格轮动，适当加大对重组、资产注入等交易型机会的把握。

　　本月继续推荐雅戈尔(600177)，我们认为优良的公司资产质地、专业高效的管理团队、良好的公司治理结构，支持市场对雅戈尔的持续重估，管理层思路的积极转变和业绩释放将进一步催化重估进程。参照市场对服装纺织板块的估值水平和

房地产的净折现值，以及公司的股权投资收益，上调年内目标价至18元。

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