国电电力：期待整体上市 主力青睐

　　电力行业：新增产能刷新记录业绩出现分化

　　2006年全国发电量达到28344亿千瓦时，同比增长13.5%。水电发电量4167亿千瓦时，约占全部发电量14.70%，同比增长5.1%；火电发电量23573亿千瓦时，约占全部发电量83.17%，同比增长15.3%。

　　由于工业产值在2006年三、四季度的加快，导致同期发电量增速明显高于前两个季度。06年1-11月，广东、江苏、山东、浙江、河北等仍然是用电大省，而内蒙古、宁夏、青海、贵州是用电量增速最快的几个省份。2006年投产新机组约10496万千瓦，创出历史新高，其中四季度新增机组约4109万千瓦，同比大幅增长35.3%，占2006全年新机组投产量的40.6%。

　　国内电煤合同也基本签订完毕，电煤价格普遍上涨30元/吨左右。通过对煤炭产能及需求的分析，我们认为煤炭行业供需进入总体平衡态势，价格维持高位运行。由于2006年6月30日二次煤电联动的执行，以及三、四季度发电量的大幅度上升，电力行业收入和利润同比出现回升。

　　国电电力：07、08年仍将保持稳定增长

　　06年，公司总装机容量将达到1266万千瓦，对应的权益装机容量为707万千瓦，其中坑口电厂占总装机容量的比重为44%，水电比例为14%。全年合并报表发电量504亿千瓦时，上网电量474亿千瓦时，同比分别增长7%和8%。从发电量增长速度来看，06年比05年有显著下降，但仍高于同期权益装机容量的增长速度。06年内，公司新投产项目较少，仅有全资控股的邯郸热电扩建项目20万千瓦以及原计划07年投产的宣威七期60万千瓦的装机。受到来水的影响，06年水电发电量同比有所下降。电量增长主要来自05年中期投产的大同发电两台60万千瓦机组。

　　07年，在建项目中，庄河发电、太阳宫项目、大同三期将相继投产，总装机容量和权益装机容量将分别达到1486万千瓦和803万千瓦，同比分别增长23%和18%。从06年的平均利用小时数来看，公司下属部分电厂下降了100-200小时，07年全国平均水平仍将下降200小时左右。同时考虑到07年新增装机的时间差异，预计07年发电量增速仍将保持在7%左右，08年将上升到16%。受到电价调整的影响，06年收入增幅将达到22%左右，远超过发电量增速，但全年煤炭成本同比上升5%左右，发电业务毛利率比05年略有下降，预计为24%。

　　07年，从已签定的电煤价格来看，计划内煤炭价格上涨幅度在5%左右，全年煤炭成本仍有2-3%的增长。考虑到电价调整的因素在07年上半年仍将产生作用，全年的毛利率有望保持在25%左右。06年内，约有11亿元面值的转债转股，新增股本1.66亿股，对当期EPS的摊薄程度为7.3%左右。07年，尚留有7.33亿面值转债待转股，对业绩摊薄作用约为4.6%。转债的摊薄风险已逐步降低，但06年现金分红后对转股价仍有下调的压力。

　　按照更新后的盈利预测，06、07、08年完全摊薄后的EPS分别为0.46、0.52、0.59元，当前股价下P/E分别为19、17、15倍，属于合理区间。考虑到未来集团整体上市的可能性较大，07年内二股东股权归属问题有望解决，中长期内投资价值依然较高，维持“增持”建议。

　　德邦