北大荒(600598)：农业龙头潜龙出渊

　　农业板块 受益于农产品涨价

　　摩根大通证券(亚太)中国证券部董事总经理兼主席李晶于记者会上表示，内地政府锐意控制污染问题，部分省市已开始试验应用生化燃料，由于有关燃料有80%的成份来自粟米及小麦等谷物，令农业商品的需求上升，但由于过去数年收成欠理想，令农作物储备大幅减少，故近年农作物价持续上升，因此看好农业商品未来将可见大牛市。

　　确保粮食安全是我国农业的战略底线，目前中国农业小规模、分散化的经营模式，单位面积的化肥、能源消耗量已经超过国外，同时还存在损耗量高达12%的问题，与国外大规模农业化相比，劳动力成本低的优势也正在逐步丧失，大规模集约化的粮食生产，是我国未来粮食生产的主要发展方向。

　　我国劳动密集型农业，例如蔬菜、水果、养殖等，在世界上占有绝对的优势，是未来我国农业参与国际市场竞争的优势领域，也是改变我国农业生产结构、提高农民收入的重要途径，其中海产养殖具有地域性垄断、技术含量高的特点，行业壁垒相对其他领域高，行业中相关龙头企业是关注的重点。重点关注：北大荒(600598)、金健米业(600127)、农产品(600061)、冠农股份(600251)。

　　受益于惠农政策粮价上涨

　　我国城乡二元结构造成农村和城市人口收入与增长不均的格局，城乡间收入差距过大。但由于财政补贴能力和税费减免空间的有限，粮价调控正成为政府长期惠农政策的重要组成部分，事实上2004年以来国内粮价的大幅上涨多少得到了政府的授意与认可。因此，尽管国内粮价的短期波幅很难猜测，但种植者收益的长期增长趋势应可预料，这就使得盈利模式主要依靠低成本耕地转包金收益的公司业绩具有持续稳定的增长前景。

　　公司辅业主要包括大米和啤麦加工、氮肥和甲醇生产以及利用稻谷副产品稻草制浆和造纸，公司辅业投资规模不大，而且其加工产品多为农垦系统内部消化，因此尽管长期增长前景有限，但经营风险可控，而且能够稳定贡献盈利。

　　公司自2002年上市以来盈利稳步增长，特殊的经营模式使得公司盈利的波动性风险明显小于普通农产品生产与加工企业，而且由于粮食需求的刚性特征，公司业绩具有较强的抵御宏观经济周期的能力。

　　本质上农业地产类公司

　　公司本质上是农业地产类公司，在既定的承包租金水平下，行业景气将使承包农户经营环境改善，减少公司的坏账率水平；同时，较低的坏账率水平间接反映了承包租金具有提升能力。

　　04年以来的行业景气使公司的应收款坏账率明显下降，在05年消化02年大笔坏账情况下，06、07年公司的应收款造成的管理费用增加将比05年减少1个亿和2个亿。而这仅仅是受益于04年行业景气，近期的粮价上涨将进一步改善公司07年以后的承包收入和坏账水平。

　　甲醇是07年最大增长点

　　公司下属的浩良河化肥分公司的“油改煤”化肥工程项目，改变原料路线，将以重油为原料改为以煤为原料生产尿素，使该分公司扭亏增盈。

　　目前，公司已形成年产20万吨尿素的生产能力，生产经营良好，2005年全年生产尿素19.8万吨，销售尿素19.7万吨，化肥业务成为公司2005年业绩的主要增长点。2006年前三季度，浩良河化肥分公司累计生产、销售尿素各13万吨，由于第三季度尿素生产停工与10万吨甲醇项目系统对接，产、销量降低，甲醇项目投产后，浩良河化肥分公司生产经营状况将有较大改善。

　　公司的生产工艺中，甲醇与尿素生产的气头是一样的，生产过程中，需要用煤生产二氧化碳，其中一部分用于和氨水反应生产尿素，另一部分用于和氢气反应生产甲醇。由于同时生产尿素和甲醇，公司可提高气化部分的产能利用率，并可以根据市场情况相对调节化肥和甲醇的产量。甲醇项目现已投入试生产，预计2007年产量达到8万吨，2008年产量达到10万吨，将成为公司业绩主要增长点。

　　预计公司06-08年的每股收益分别为0.35元、0.42元和0.47元，目前股价对应的PE水平分别是20.4、17.02和15.21倍，我们认为公司12个月目标价在10.50元，建议积极买入。

　　德邦