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　　我国短期内电信重组的可能性是比较小的，至少日前按照高层的表态这种判断是基本正确的，其实我国电信监管当局一贯是否任要进行电信重组的。目前给予联通过高估值的判断大部分都是基于“分拆联通并与网通合并”这一前提的，虽然我们不排除在未来的某一天会出现这种可能性，但是可以肯定的是至少在短期内这种可能性很小。而一个小概率事件是不能用来作为投资依据的，这一点非常重要。

　　电信重组的由来主要是因为我国目前有三张移动网，如果升级到3G 的话，最好就是发放三张牌照让这三张网升级，这样才不会导致重复投资。如果这个判断成立，就需要分拆联通，也就是把联通的G 网与C 网分给不同的运营商来经营、升级。其实，除了这个判断逻辑上不成例外，关于联通两张网共存发展的问题在演进技术上也不存在障碍。

　　通过对每用户企业价值进行分析，中国移动的每用户企业价值约为联通红筹的3.69 倍，如果不计算C 网，中国移动每用户企业价值量仅仅是其2.75 倍，远远小于市面上流传的10 倍左右的差距。而通过EV/EBITDA 与并购价值分析，我们认为联通的合理定价区间应该在2.80 元~3.09 元之间。

　　为了客观地分析电信重组对公司的影响，我们还有必要查看一下资本市场对电信重组的反应。而近一个月来，联通红筹股价并没有明显上涨，。也就是说，特别关注电信重组的联通红筹的投资者在看待国内电信重组方面都没有失去理智。

　　对于电信运营商来说，3G 来临更多的是投资而不是收益。据信息产业部电信研究院通信信息所发布的最新《2006 年全球市场发展报告》预测，在我国，估计3G 牌照发放后5 年内，3G 都不会成为运营商收入的主体。也就是说，至少在2011 年前，运营商是无法通过3G 赚取大量利润的，这一点在海外的运营商身上已经得到了印证。

　　我们进一步调低评级到“回避”。

　　银河证券 王国平