彭蕴亮：年末行情把握两大机会

　　上海证券研发中心 彭蕴亮

　　本周A股市场继续保持强势，而与往年相比，今年的年末行情出现了许多新的特点，如GDP增长远超历年，整体的证券化水平依然较低等。我们判断今年出现跨年度行情的可能性较大，维持12个月内，沪深300指数有望从1600点区间上升至1850-1950点，对应市盈率为23-24倍的估值和预测；若换算成上证指数，则创出历史新高的概率较大。在控制仓位的情况下，投资者应关注复合式增长等两大机会。

　　经济增长远超历年

　　与往年不同，中国国民经济进入高速发展周期，而且增长比2001至2005年的任何一年都强劲，这就决定了今年的年末行情将一扫过去的疲态，牛市将继续向纵深发展。目前，投资者对

中国经济长期高速稳定增长信心的确立、对中国企业公司治理和盈利能力预期的改善，正在使国内外的投资者持续提高中国资产的估值，年末行情的牛市预期实际上已经明确。

　　2006年一季度以来，中国经济增长趋势明显，增长速度较快而导致国家可能采取一些紧缩政策，但主要目的应在于促进经济结构性调整、保证经济增长的可持续性。我们判断未来的经济增长状况仍将相对乐观。这些现象使投资者对中国经济和主要行业景气运行趋势的判断从强烈的周期性预期转变为强烈的平稳高速增长预期，事实上大幅降低了投资者对宏观经济系统性风险的预期，并增强其长期持股信心。

　　我们认为，如果中国的个人主要收入与消费随年龄增长的模式与美国类似，则消费增长将对经济增长产生显著的积极影响，其中最重要的一点是消费将逐渐取代投资成为经济增长的主要拉动力。随着婴儿潮人口的增长速度放缓，整个社会对资本积累的需求将会逐步放缓，而当这一人口群体逐步进入其消费高峰阶段后，消费对经济的拉动作用将日益增强。在强劲的内生性消费需求拉动下，未来五到十年可能成为中国经济高速增长的黄金时期。中国证券市场也有可能迎来如美国华尔街10年牛市一样的长期牛市。

　　国际接轨有较大空间

　　虽然中国股市已经站上2100点，但与美国、韩国等发达国家相比，我国

股票市场占GDP的比重还很低，资本证券化率不到20%，这一独特的优势决定了A股市场长期至少还有20%-30%的上升空间，这是今年市场与往年不同的一个重要特征。因此，在A股市场在逐渐向国际市场接轨过程中，仍将演绎长期牛市行情。

　　以美国为例，美国股市1995 年进入了高速发展阶段，经济摆脱中期减速，加息周期也宣告结束。在此后的三年中，纽交所上市的股票市值从1995 年初的45970亿美元上升到1998 年底的101090 亿美元，市值增长了210%，

资产证券化比率达到了100%以上。韩国作为亚洲新兴国家，与中国股市更具有可比性。1986年至1989年，由于经常项目的巨额顺差，韩国的国际收支出现大量盈余。短短三年间，外汇资产在韩国央行资产中所占比例从13%左右上升到20%，增幅接近50%。而韩国通过公开市场实施对冲外汇占款影响，央票余额占比从1986年的10%增加到1989的50%，2004年达到60%；随之，韩元升值预期激增，国际热钱大量涌入，至2004年底外汇资产在韩国央行资产中所占比例已经上升到90%以上。在此期间、股价指数不断攀升，证券市场出现了一轮长期牛市。

　　而在我国，证券市场的规模偏小，无法满足庞大的中国经济规模的资产配置需要。提高证券化率、发展本土股市，不仅能改变长期以来过度依靠银行信贷的格局，使中国金融市场更加健康安全，而且能够实现资源的配置，促成产业发展与资本的良性互动，推动科技创新能力的提高和经济的持续发展，最终形成股市和经济和谐发展的格局。

　　我们认为，目前A股市场还处于“山脚下”到“半山腰”之间的位置，维持A股的投资评级为：12个月内，沪深300指数有望从1600点区间上升至1850至1950点，对应市盈率为23-24倍的估值和预测。若换算成上证指数，A股市场的长期趋势应该在2500点至2600点区间。但由于股指期货已经选择沪深300指数作为A股未来的标的指数，判断上证指数对于投资者没有实际意义。预计2007年，沪深300指数将继续跻身全球指数排行榜前列，未来的投资机会依然值得我们期待。

　　把握两大机会

　　在2007年总体行情依然看好的局面下，我们认为投资者应注意仓位控制，对于一些累计涨幅过大的个股不宜追高，而是要着重把握以下两大机会。

　　一是上市公司复合式增长的机会。尽管2006年以来，A股市场已经大幅上涨，但2006年至2008年三年，沪深300家上市公司盈利有望保持高达26.9%的年均复合增长率，使得目前沪深300成分股的估值仍然处于合理的水平。保守预计，在股指期货推出前后，这些作为标的的大盘蓝筹股至少还有20%以上的空间，2007年总体的风险较小，上升的动力主要是盈利推动而非估值修正，蓝筹股的崛起将进一步巩固A股市场的牛市基础。

　　二是外延式增长为证券市场带来的交易型机会。制度性的变革使得已上市公司更有动力实现外延式扩张，对企业的估值在考虑其内生性增长溢价的同时，还需考虑外延式扩张溢价，后者将演变成为证券市场中又一比较重要的机会。

　　当前上市公司实现或可能实现外延式扩张的方式可以归结为以下几种方式：整体上市、大股东资产注入、并购重组、央企主导下的产业整合、地方政府主导下的资产置换等。

　　外延式的扩张使得上市公司的资产规模和盈利预期发生了重大的变化，要积极关注这种盈利预期的变化所带来的估值提升的空间。对于没有整体上市的民营企业和在央企中实行管理层激励或市值考核的上市公司，要尤其关注它们外延式扩张的潜力，尤其是一些在行业中率先实行股权激励的公司，在未来市场当中可能具有相当的交易型机会。

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