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恒丰纸业：人民币升值引爆细分行业龙头

http://www.sina.com.cn 2006年11月28日 16:26 新浪财经

　　人民币加速升值！受美国今年经济增长预期由3.6%下降至3.1%及外汇储备超万亿等因素刺激，美元全面跳水，人民币对美元汇率持续大幅走高，接连突破三大整数关口，汇率中间价首度突破7.85关口，报7.8402，11月以来人民币汇率中间价已经累计升值390个基点。

　　证券市场相关人民币升值受益概念股有望继续受到热钱疯狂狙击，周二盘中以地产为代表的受益升值板块一枝独秀，我们认为纸业板块作为人民币升值的直接受益板块正处于行情爆发前夜，其中岳阳纸业、华泰股份已经连创新高，而从基本面比较来看，有着更优业绩和更优赢利能力的卷烟纸细分行业龙头(600356)恒丰纸业股价尚处于超级底部，主力资金利用财务报表记提做低业绩进行深幅打压后，已经完成新一轮吸筹动作，后市有望借人民币升值受益题材进行猛烈拉升。

　　超高毛利率打造超强赢利能力

　　公司为国内卷烟纸行业龙头企业之一，卷烟纸生产企业排名第二位，国内排名依次为：云南红塔蓝鹰纸业、牡丹江恒丰纸业、四川锦丰纸业、杭州华丰纸业、嘉兴民丰纸业。恒丰纸业2005年国内卷烟纸市场占有率为22.22%；虑嘴棒纸市场占有率为27.97%，铝箔纸市场占有率为23.13%。由于卷烟纸行业存在较强进入壁垒，目前国内卷烟纸＆高档纸仍供不应求，其中核心公司赢利能力极强，恒丰纸业产品毛利率远远高于一般纸业企业，平均毛利在40%以上，其产品毛利率位居行业第一位，加上比邻国内木材基地及亚麻生产基地，有很强的原材料资源优势，打造出极强赢利能力。

　　第3季度业绩异动，业绩名降实升，调帐导致的股价大幅下跌带来极佳操作机会

　　由于具备较强的市场垄断地位，毛利率高，公司业绩一向较为稳定，2005年每股收益(扣除后)0.55元；但今年三季度业绩出现异动，仅为每股0.21元。公司3季度报告期内，实现主营业务收入52,415.4万元,同比增加4.73%、主营业务利润14,197.6万元、净利润3,028.2万元。净利润同比下降47.07%，通过对其财务报表进行认真分析，我们发现业绩下滑的主要原因是属于财务调帐所导致，公司经营情况仍极为优异。三季度缩短了设备折旧年限，1-9月份大幅多提折旧费用2,033万元，同时因2006年上马新项目，公司7月份投产的年产2万吨高档印刷型水松原纸生产线所产生的初期设备调试费用被全部成本化。

　　如剔除人为因素，将固定资产额外记提返还计算，三季度每股收益即可达到0.36元每股，已经基本接近去年同期0.41元的水平，另外本季将新设备调试费用2600余万全部成本化，折合成利润即为每股0.187元的收益，也就是说实际上3季度实际收益将高达0.55元左右，较去年同期非但没有减少47%，实际上是上升了34%以上。

　　由于新上项目毛利率极高，随着产能的发挥，我们预期公司未来业绩会有较大的上升空间。2006年及2007年每股收益有望分别达到0.48元和0.76元，以目前6.6元左右的市场价格计算，其动态市盈率仅8倍左右，考虑到卷烟纸行业垄断性带来的超强赢利能力，公司合理市盈率应不低于20倍，其未来估值目标在16元以上，而与此同时股价被大幅打压，带来极佳的市场操作机会。

　　新项目完全替代进口，潜能有待发挥

　　拟定向增发6000万股。募资投向为5,000吨特种纸斜网纸机技术改造项目和20000吨水松原纸扩建项目。其中后者已于今年5月试车成功，8月经济日报报道全面竣工，技术已达世界先进水平，全面替代进口，预期年增销售收入2.2亿，毛利率高于40%。

　　1、建设年产5,000吨特种纸斜网纸机技术改造项目,主要生产高透气度滤嘴棒纸该项目属于技改项目.高透气度嘴棒纸是烟草行业滤嘴棒纸的升级换代产品, 是国家烟草行业降焦工程技术发展的重要组成部分.该产品与激光打孔水松纸配套使用,可有效降低香烟的焦油含量.国内部份烟厂已从1999年开始使用,主要从德国,法国,瑞士等国家进口,现在国内市场年需求量约1万吨。

　　2、建设年产30,000吨特种纸扩建工程项目,用于生产真空喷镀铝原纸和高档印刷型水松原纸.其中,真空喷镀铝原纸用于生产镀铝纸.镀铝纸的铝层厚0.02微米,属于环保型包装材料,可用于高档卷烟,糖酒,药品的外包装,是目前非环保型的复合铝箔和复合塑料薄膜的理想替代品.镀铝纸最大的应用市场是北美和欧洲,我国目前年消耗量约为4万吨,所需原纸全部进口。

　　这两个项目代表了我国特种纸行业高技术发展方向, 投产后将完成公司产品结构的调整,并实现向烟草工业用纸之外的特种纸市场的延伸，公司产能扩张潜力极大。

　　增发价格与当前市场价格接近，未来存在较大的主动性拉升动力

　　公司2006 年5 月31 日召开的2006 年第二次临时股东大会审议通过了公司非公开发行股票方案。公司确定此次非公开发行的发行对象为不超过10名机构投资者。所募集到的资金将投入到年产5000吨特种纸斜网纸机技术改造项目和年产2万吨特种纸扩建工程项目。两个项目的总投资约为4.71亿元，募资不足部分将由公司申请银行贷款解决。

　　此次非公开发行股票的数量不超过6000万股，发行价格不低于董事会决议公告日前20个交易日股票收盘价均价的90%，根据我们的测算即不低于5.89元。与目前的市场价格6元附近极为接近，为保证其增发成功，预期未来应存在较大的主动性拉升动力。

　　股改承诺减持价格不低于7.85元，与当前价位存在30%以上的空间

　　本次股改，由公司控股股东牡丹江恒丰纸业集团有限责任公司向方案实施的股权登记日登记在册的流通股股东共支付1680万股公司股票即每10股送2.8股　，公司另一非流通股股东延吉卷烟厂不执行对价安排，所有非流通股股东应支付的对价由公司控股股东承担。

　　恒丰集团特别承诺：在2007年12月31日之前，控股股东在公司股价低于7.85元即董事会公告相关股东会议召开通知前一个交易日2005年9月30日的股票收盘价7.14元的110%时不通过证券交易系统出售所持有的股票。承诺价位充分显示管理层对公司未来二级市场表现的信心，同时，以目前6元左右的价格，存在30%以上的空间，在2006年11月29日限售解冻期间不存在任何抛售压力。

　　引资一面带来外资并购题材，同时也可能是故意做低业绩的主要动因

　　公司管理层决定引入外国战略投资者——Steel Partners China Access I L.P.，即凯士(中国)基金，该基金将通过其全资子公司China Access Paper InvestmentCompany Limited 完成本次战略投资。凯士华(中国)基金是把握中国当前宏观经济形势和证券市场发展机遇而设立的产业型投资基金，基金管理人为Steel China Access Capital Partners Limited，主要投资对象为中国境内传统行业领域内的优秀企业，以已上市公司为主，基金主要投资人为Steel Partners II, L.P. (截至2005 年12 月31 日管理资产规模为22.91 亿美元)。

　　由于公司在行业内具有垄断性，是外资重点控制对象，我们认为，其刻意做低三季度业绩的原因可能与凯士华战略入驻有较大的关系。

　　二级市场大幅打压吸筹，面临连续拉升

　　由于赢利能力突出，恒丰纸业业绩明显好于同行业中的岳阳纸业，未来甚至将超出纸业龙头华泰股份，而公司股价仅6.6元左右，明显低于华泰股份和岳阳纸业9元左右的市场的定位。正是由于其基本面相当优异，市场惜售气氛浓厚，主力资金于去年年底进驻后，并未拿到足够筹码，今年7月底推高至8元附近后，存在明显的打压吸筹痕迹，10月份公布3季度业绩大幅下降更是成为主力资金打压股价的极佳工具，从目前盘面微观分析，其新一轮的吸筹动作已经接近尾声，盘面浮筹抛压极轻，后市随时有望借

人民币升值受益题材进行猛烈拉升。

　　天勤北证邓汉学

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